【文/观察者网 尹哲】违约可以有，但请排好队。

6月1日晚，央行宣布适当扩大中期借贷便利（MLF）担保品范围，引起了市场的多方面解读。有人解读为放水与新一次QE，也有人解读为今年债券频频违约已经引起了央行的高度重视，为了避免债券慌，央行正式出手。

5日，《证券日报》援引分析人士的话指出，央行此举将有助于避免信用债风险扩大到影响实体经济融资，缓和民企挤出效应，是对中央“降低企业融资成本”的政策呼应。

债券违约频现

2018年，债市频频炸雷。观察者网查询财汇大数据终端发现，截至6月4日，已有22只债券出现违约。

数据来源：财汇大数据终端

《上海证券报》5月25日报道称，近期出现的信用债违约事件既有共同点也有各自的特点：

共同点主要是目前市场流动性处于紧平衡状态，而民营企业处于资金链的末端，抗风险能力弱，受到流动性趋紧的影响比较明显。

资管新规出台之后，商业银行正在经历表外资产转入表内过程，在这个过程在存在一定程度的信用收缩，就会对民企现金流产生了较大的压力。具体来说，应该看到近期发生信用违约的民营企业可以说各有各的不幸，自身都存在一些问题。

有的本身财务杠杆过高，对外投资风格过于激进；有的债务结构不合理；有的没有管理好企业的债务期限，出现了债券、债务集中到期的现象；还有一些则是企业规范运作出现了问题。

从这个角度看，目前发生的民营企业信用债违约现象，应该说是在整体流动性紧平衡的大环境导致个别企业的风险暴露，并不存在系统性风险。

因此，新浪金融研究院发表题为《债灾再现？央行“出手”：违约可以有 但请排好队》（下称：《排好队》）的文章称：

此举（适当扩大MLF担保品范围）更加是央行落实“确保不出现系统性金融风险”的底线，将平抑信用债市场恐慌，有助于恢复债券直接融功能。

换句话说，在打破刚性兑付的今天，买方不再愿意为一点儿更高的利息收益而承担违约的风险，这导致大量资金涌向国债或者高信用评级等市场。

由此可见，央行此举有意引导资金转向优质企业和行业，避免他们因信用债市场恐慌而被错杀。

收益率分化现端倪

观察者网注意到，信用债到期收益率分化，为央行扩大MLF担保品范围埋下伏笔。

根据央行的调整，新纳入MLF担保品范围的有：不低于AA级的小微企业、绿色和“三农”金融债券，AA+、AA级公司信用类债券（优先接受涉及小微企业、绿色经济的债券），优质的小微企业贷款和绿色贷款。

图源：东北证券

而第一创业6月2日发布研报称，近期，AA-、AA级信用债到期收益率上行迅速。

换句话说，中小民营企业的融资环境遭受了更多的冲击，低等级信用债面临无人问津的状况。

图源：第一创业

由上图可以发现，随着信用风险发酵，AA-、AA级信用债利差不断扩大；AAA级信用债到期收益率震荡下行，与前两者相比，也出现明显分化。（观察者网注：信用债到期收益率与风险呈正比关系）

从信用债发行结构看，第一创业统计称，AAA级债券仅占到民营企业所发信用债的30%，所以低等级信用债二级收益率的快速上行对于中小民企影响较大。

该券商还提到：

在贷款额度收紧时，小微企业的贷款额度更易受到挤压。今年以来总贷款余额增速下降0.4%，而其小微企业贷款增速下降2.1%，反映在信贷收紧时银行更倾向于将资金贷向大中型企业，使得小微企业融资渠道更加收紧。

因此，MLF担保品范围纳入AA以上的各类信用债以及优质小微企业贷款，可在一定程度上缓解上述两类问题。

用直白一些的话说：放心地买这些债券吧！央行给你“兜底”。

东北证券也对上述观点表示赞同。

此前，MLF担保品为国债、央票、政策性金融债、地方政府债、AAA级信用债等，范围较窄。

该券商指出：

扩大范围后，商业银行可以质押的资产范围扩大，一定程度上对AA+、AA级信用债的流动性溢价有利。

值得一提的是，《中国日报》1日援引知情人士的话称，发改委正会同相关部门和机构起草降低小微企业融资成本的具体意见和措施。具体发布时间还需发改委等部门与机构和小微企业商讨后决定。

东北证券点评道，上述消息显示政府对于实体经济融资难问题的关切：

“紧信用”格局下，违约风险高企，部分银行对小微、绿色等政府希望金融支持的领域显示了谨慎的态度。

而对于货币政策是否转向，中银国际给出的观点是：NO。

该机构认为：

此次政策口径调整并不涉及增量资金的投放...今年以来金融市场流动性相对宽裕，而实体流动性的紧张，主要与银行相对有限的信贷额度以及金融去杠杆的持续推进有关。

另外，央行在1日的公告中也明确：将继续实施稳健中性的货币政策，保持流动性合理稳定，引导货币信贷和社会融资规模平稳适度增长，为高质量发展和供给侧结构性改革营造适宜的货币金融环境。

“不是要去除杠杆，而是要让杠杆有可持续性”

国家金融与发展实验室理事长、中国社会科学院原副院长李扬。资料图

“杠杆本身是现代经济运行的特点。比起小农经济、比起自然经济来说，用杠杆操作肯定先进得多。所以我们的目标不是要去除杠杆，而是要让杠杆有可持续性”。

5月24日，国家金融与发展实验室理事长、中国社会科学院原副院长李扬在《去杠杆的破产法思维》论坛上表示。

他认为，中央要用三年时间打好防范化解重大风险攻坚战，重点是防控金融风险。习主席指出金融风险的源头就在于高杠杆。

另外，他特意提到，要“花一些钱处理不良资产”：

公司金融理论中有关于企业杠杆率的设定，进取积极有成就的企业往往可以通过高杠杆来进行公司运营；

在我们看来，杠杆的最大问题是其中那些形成不良资产的部分，那部分不良资产所对应的负债是死负债，是永远还不了的，是我们真正要处理的部分；

如果没有不良资产，杠杆率高一些也很好，购销两旺、借贷两旺，源源不断的产品生产出来，还了本、还了息，再继续借贷两旺；

但如果负债形成了不良资产，那问题就大了，就不会循环，问题也是出在这里。

本文此前提到的《排好队》也给出了类似的看法：

稳杠杆不代表不去杠杆，是要局部去杠杆，结构性去杠杆；

没有效益，没有现金流的部门，要去杠杆。比如钢铁、煤炭等这种高耗能高污染等重化工业，产能严重过剩，部分企业出现开工赔钱，不开工更赔钱的两难境地，不得不通过大量的融资来保持企业的正常开销和偿还旧债，有点类似个人借信用卡后的以卡养卡；

这种企业要坚定的去杠杆，不能任由他们继续浪费市场本就有限的资金，应该坚定的改革或淘汰。

有趣的是，该文还用直白的话解释了央行的底线：违约可以有，企业也可以“死”一批，但是请排好队。

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