【描述不可预测重大事件的词汇“黑天鹅”已经为人所熟知。但危险并不都来源于“偶发”的“黑天鹅”，更多的是那些长久地视而不见的危机。这就是“灰犀牛”，它体型笨重、反应迟缓，人人都能看见它在远处，却毫不在意，但它一旦向你狂奔而来，爆发性的攻击力定会让你猝不及防。

2017年7月，《人民日报》在其头版的一篇评论员文章首次提到了这个词：“既防‘黑天鹅事件’，也防‘灰犀牛’，对各类风险苗头既不能掉以轻心，也不能置若罔闻。”

那么我们这个时代的灰犀牛究竟是什么？本文作者认为，中国目前面临的灰犀牛，都是凯恩斯主义的后遗症。】

我们的灰犀牛

目前，经济至少存在两类“灰犀牛”，一类是由债务产生的，一类是由热钱产生的。前者譬如地方债务危机、僵尸企业、债务危机、表外业务暴涨、居民杠杆率迅速上升，后者譬如楼市泡沫、金融诈骗、表外业务泛滥、资本外逃、物价上涨。

这其中的内在逻辑，是资金会不断向社会少数人汇聚，少数人聚敛足够的资金以后，既不用来消费，也不用来搞实体产业投资，而是用于钱生钱。

当市场经济进入垄断时代，由于技术储备耗尽或者科技创新缓慢，垄断成型，导致经济长期在低位运行。为了维持经济在较高水平运转，政府采取凯恩斯主义政策刺激经济。于是，一面是政府（中央政府或地方政府）不断注入货币，一面是货币迅速向少数人手中汇聚。

经济的两端，一端是债务总量不断增长，一端是四处乱撞的热钱不断增长。两端的需求完全对立，债务人最怕收缩货币（利息增加、不能借新还旧），要债权人停止热钱投机，则必须收缩货币。问题的严重性，随时间增长呈几何级数增长，债务随着时间流逝不断滚动增长，与之对应的是，总量四处乱窜的热钱也随时间流逝不断滚动增长。

现实之中，一方面是债务堆积。货币的单向流动，导致地方政府、僵尸企业、开发商无法顺利偿还债务。它们为了避免破产，必然不断借新还旧，或者寻找接盘侠。这必然导致全社会债务总量滚动增加，债务人在债务的泥沼中越陷越深，无法解脱。

另一方面是债权堆积。拥有大量利润（债权）的少数人，知道政府不断注入货币，必然导致通货膨胀，所以他们决不会把手中的利润窖藏起来，而是会把这些利润投入到经济循环之中，进行投机。这些被投入经济循环的利润，就是热钱。如果热钱进入大宗商品领域，就会推高通货膨胀。如果热钱进入股票、房地产领域，就会推高资产泡沫。如果进入债务市场，就会延长债务链条，酝酿债务风险。

只要是市场经济，热钱就可以自由购买、囤积、炒作各种商品。这其中既包括承载着卢瑟们发财梦想的股票，也包括绝大多数社会成员生活所需的住房，还包括现代工业化社会所需的能源、原材料。热钱所有者财务极度自由，拥有比其他绝大多数社会成员更多的资本，更多的内幕信息，有机会参与制订国家经济政策。其他社会成员与他们在同一个市场中交易，只能被他们宰割。当热钱所有者判断经济形势即将迅速恶化的时候，还可以向海外转移资产，顺利撤退。

除非对所有生产生活必需品全部按配给制保证足额供应，并限制外汇贸易，否则热钱就有牟利（或者说制造金融风险）的机会——有钱没有票证买不了东西，有钱没有配额换不了外汇。

不过，那样的经济，显然不是市场经济，而是高度计划性的经济。这样的经济，冻结了大量的货币，一旦进入市场经济，难免发生激烈（甚至恶性）的通货膨胀。历史上，1930年代的德国曾经实现过，在不断增加货币供应的情况下，维持物价和汇率的稳定。不过那是在实行强制储蓄、消费品配给制、按计划生产和按计划进口等制度的背景下实现的。即使在这样，当时的德国也面临越来越大的恶性通货膨胀和马克贬值的压力。

这就如同一个病人一方面内脏缺血，随时可能导致缺血性坏死；一方面脑溢血，同样随时可能死亡。为了避免内脏缺血，还要不断输血。债务这边要输血，避免债务危机，稍稍收紧银根，就可能导致钱荒，债务人无法继续借新还旧，后面就是金融危机。

钱荒的诞生

要避免金融危机，可以通过央行放水，允许全社会的债务总量不断增加，也可以让社会中比较强的强者可以向更弱的弱者转移债务。

但是，如果为了避免债务危机不断输血，经济的另一部分就要溢血——泡沫、金融诈骗、表外业务泛滥、资本外逃、物价上涨。

对患者来说，无论是内脏缺血，还是脑溢血，两者同样致命。维持一面的不出问题，就无法避免另一方爆发危机。输血，还是不输血？这是一个需要极端慎重的问题。

债务和债权两端同时告急，哪端出事都是致命的，但是从原理上看，最终只能保护一端，避免最恶劣的情况出现。一般来说，央行的最终选择是保货币，一旦爆发恶性通货膨胀，那么央行的存在也就没有意义。不过，读者需要深刻理解这里提到的“最终”的含义。

如果要避免大规模崩溃，政府需要注入的货币量，至少要与债务人需要偿还又无力偿还的债务总量相当。否则，必然出现债务危机。这时，债务人可以不断借新还旧，避免崩溃。另一方面，多余的热钱，自然产生涨、沫的效果。如果政府注入的货币总量较多，就可能出现涨沫，如果政府注入的货币数量较少，债务人偿还债务之后，没有多少闲钱用于新增投资，那就可能出现滞涨、滞涨或者滞涨沫。

如果政府停止注入货币，陷入债务危机的社会成员，将无法偿还债务，必然导致债务体系全面崩盘，大批社会成员破产，资产价格雪崩式下跌，热钱廉价收购资产。如果政府继续注入货币，但是注入的货币数量较少，崩盘过程可能相对缓和，一部分社会成员破产，资产价格下跌，热钱可能在廉价收购资产的同时，继续投机生产生活必需品。

现实之中，某些国家处理凯恩斯主义的后遗症，往往选择的方案是少量注入货币，避免经济彻底崩溃，或者物价彻底失控。实际效果是，崩、涨结合，经济半死不活长期停滞。

实际上，所有挽救金融危机的方案，基本也是这个思路——适量注入货币，避免经济彻底停摆，或者，物价失控上天，让一部分社会成员，让物价上涨一部分。所以，政府最终的选择，还是在崩和涨之间权衡，寻找一个可以接受的平衡点。这就是为什么美国次贷危机发生以后，大批人失去住宅、工作、养老金，石油却达到147美元一桶的原因——当时，大量热钱从房地产市场撤出，没有廉价收购资产，让深陷债务危机的个人和金融机构有机会出售资产偿清债务，而是去投机石油期货。

1999年，中央金融工作会议决定将工、农、中、建四大银行的1.4万亿元的巨款坏账果断剥离，对口设立华融、长城、东方和信达四大资产管理公司（简称AMC），以求换得金融业和整体经济的轻装改革。财政部作为唯一股东向每家公司注资100亿元，并担保四大AMC从央行获得6041亿元再贷款，再向四大国有银行及国家开发银行共发行8110亿元金融债券，以此按1:1的对价购买不良资产。

当然，如果央行不提供支持，或者提供的支持力度不够，那么地方政府和部分僵尸国企，很可能要廉价出售相当数量的国有资产，偿还债务。这个过程很可能与混合所有制改革相结合。不仅如此，裁员、削减福利等压缩开支的手段，是可以预期的。

这时，如果外汇可自由兑换，那么情况可能就更加复杂。

热钱必然会大量外逃，导致本币下跌。一方面，金融危机爆发时期，本国金融体系仿佛是雷区，不知道哪家金融机构、哪家公司会倒闭。这时，资本所有者保护自由资本安全的最可靠的方式，显然是远离雷区。这就是当年次贷危机爆发初期，美元暴跌，非美货币暴涨的原因。另一方面，本国央行在处理危机的过程中，必然大量释放流动性，缓解部分金融机构和社会成员的债务危机，这必然导致本币下跌的压力。如果本币坚持固定汇率，那么随着流动性增加，国内物价上涨，本国外汇储备会大量下降。一旦外汇储备低于临界点，各国政府就是想维护汇率稳定也无能为力。

一般来说，各国会努力维持本国汇率相对稳定。既然本币汇率守不住，那么为什么不主动大幅贬值呢？这至少有四方面的原因。一是在大量原材料依赖进口的时代，在本币流动性过大的背景下，如果本币主动大幅贬值，必然导致进口原料价格激增，刺激国内通货膨胀；二是如果本币瞬间贬值，那么那些大量背负外债的企业，或者以外币为结算单位的进口企业，往往瞬间倒闭，加剧金融危机；三是国内通货膨胀和金融危机加剧，如果本币贬值深度不够，有可能会进一步刺激资本外逃，使国内经济形势进一步恶化；四是本币主动大幅贬值，容易引起其他国家设立贸易壁垒，有时得不偿失。所以，各国往往垂死挣扎到最后一刻。

终将到来的灰犀牛

现实之中，凯恩斯主义后遗症最终解决方案和解决过程，是一个“央行、债务、债权、外汇储备”互动的过程。起点往往是央行控制新增货币总量、提高利息，默许债务端大批社会成员无法继续借新还旧，同时为关键金融结点（大而不倒的金融机构）和社会成员（地方政府）提供资金支持，避免这些信用结点断裂、社会成员破产。由于大量社会成员破产、清算，资产价格下跌，大量热钱收购资产，实现债转股。

一部分热钱外逃，外汇储备下降，本币贬值，国内通货膨胀。央行为了抑制通货膨胀，进一步使用加息等手段收缩货币。最终，一部分债务通过拍卖资产被偿还，一部分债务由央行代偿，一部分债务通过破产被作废，一部分债务因为加息而加重。与之对应，一部分热钱用于购买资产，一部分热钱变成外汇流出海外，一部分热钱因为银行倒闭破产被作废，一部分热钱存入银行吃利息等待下一次大干一场的机会。整个社会经济规模下降，许多人破产、失去工作，幸存者收入下降、债务负担加重、福利被削减。

在垄断时代的经济停滞期，完全依靠社会顶端有限的投资和消费，经济规模将下跌到令人难以忍受的水平，与之对应是失业率将上涨到足以引发社会动荡的水平。这就是罗斯福时代以后，发达资本主义国家施行凯恩斯主义的原因。

与发达资本主义国家不同，中国的凯恩斯主义是由各地方政府、各地国企分散实施的。

与中央政府不同，地方政府、各地国企没有发钞权，不能增加基础货币，但是可以借贷，不断增加广义货币。中央集权制度下，地方政府和国企陷入债务的泥沼之后，央行还是会出面解救地方政府和国企——至少地方政府不能破产。如此考虑的话，我们完全可以认为地方政府变相获得了发钞权。或者说，中国的发钞权是分散在各地的。

对地方政府来说，在内需不足、经济主要靠投资拉动、外来投资不断下降的时代，本地政府投资下降必然导致本地经济增速下降甚至全面滑坡，其恶果是立竿见影的，包括并不限于：财政收入下降、偿还利息困难、就业困难、失业率上升、社会问题增加。因此，必须使用一切手段保证经济的增速，甚至包括寅吃卯粮。

事实上，由于寅吃卯粮具有可以在自己的任期内缓解问题、把包袱甩给后任的性质，往往受到各级官僚的青睐，成为愿意选择的方案。借债发展自然成为各地方政府的理性选择。

当然，不在其位不谋其政的人，自然可以毫无负担地痛斥地方政府选择这样的经济政策的弊端。

改变这种局面至少有三种途径，分别为工业革命、增加本币流通范围和调解贫富差距。目前看，最后一条途径，可以减缓货币汇聚的速度，增加有效需求，减少债务总量和热钱危害，虽然选择这条路径必然要面临巨大的政治压力，但是也许更可行一些。

资本主义国家调解贫富差距是大忌，因为这必然动摇资本对社会的统治，不得已采用凯恩斯主义刺激政策饮鸩止渴。社会主义国家则显然不应该受到这样的限制，也没有必要长期采用饮鸩止渴的政策。

对各级官僚来说，采用这样饮鸩止渴的政策，在自己的本届任期内也许不会爆发出来，但是最终迟早会演化成“灰犀牛”。本文系观察者网独家稿件，文章内容纯属作者个人观点，不代表平台观点，未经授权，不得转载，否则将追究法律责任。关注观察者网微信guanchacn，每日阅读趣味文章。

附：

数据来源：M2/GDP历史数据