（文/李鹏涛 编辑/马媛媛）距离登陆A股不到两年，被称之为“女人的茅台”的爱美客再次向港交所递交上市材料，谋求“A+H”股两地上市。

此次爱美客赴港上市募资，拟用于投资、收购和授权许可安排、开发及扩展在中国的产品管线、营销和品牌建设工作以及补充营运资金及其他一般公司用途。

事实上，在2020年9月A股上市时，爱美客就超额募集资金高达34.35亿元，拟将其募集资金用于植入医疗器械生产二期建设、基因重组蛋白研发生产基地建设等9个项目。

截至去年年底，除了补充流动资金项目外，其他8个项目投资进展均不足30%。与此同时，截至今年一季度末，爱美客账上还躺着32.87亿元的货币资金。

在此情况下，爱美客急于奔赴港股资本市场的目的是什么？盘古智库高级研究员江瀚表示，“爱美客选择港股二次上市无疑是在给自己所在的产业风口进一步加码，希望通过二次上市实现对于自身业务发展的进一步加速，这的确是爱美客当前二次上市的阳谋。”

“爱美客的医美玻尿酸市场占有率曾经排在本土品牌第一，但这里的关键词是‘曾经’，”江瀚进一步表示，“也就是说为了进一步维系自己‘女性茅台’的形象，爱美客赴港上市迫在眉睫。”

单一业务难撑千亿市值

成立于2004年的爱美客，是一家主要从事玻尿酸的生产、研发和销售的企业，公该司产品主要面向医疗机构的整形外科、美容外科、皮肤科等科室。

截至目前，爱美客共有7款医疗美容产品，其中包括5款基于透明质酸的皮肤填充剂（逸美、嗨体、逸美一加一、宝尼达、爱芙莱）、1款基于聚左旋乳酸的皮肤填充剂（濡白天使）及1款PPDO面部埋植线产品（紧恋）。

分产品类型看，针对面部、颈部横纹修复的溶液类产品包括“逸美”和“嗨体”，凝胶类产品包括“逸美一加一”、“宝尼达”、“爱芙莱”和“濡白天使”。

在上述产品中，虽然爱美客的六款产品截至获批或商业化上市日期为中国同类首创产品，但目前该公司产品的先发优势似乎逐渐褪去。

除了“嗨体”这一拳头产品目前在市场上无直接竞争产品和在研申报产品外，像爱美客的童颜针产品“濡白天使”在2021年6月上市的前两个月，由华东医药代理的“少女针”和长春圣博玛的童颜针“艾维岚”就已在国内获批上市。

在营收上，由于爱美客业务主要依赖于少数几款主要产品，该公司总营收还不足华熙生物的五分之一。2019年至2021年，该公司分别实现营收5.58亿元、7.09亿元和14.48亿元，净利润分别为2.98亿元、4.33亿元和9.57亿元。2021年华熙生物营收49.48亿元，其净利润为7.76亿元。

即便爱美客手握7款产品，但该公司基于透明质酸的皮肤填充剂产品占总收入的98%以上。上述同期，以“嗨体”为核心的溶液类注射产品分别收入2.45亿元、4.47亿元和10.46亿元，分别占总营收的43.9%、63%和72.3%；凝胶类注射产品分别收入3.12亿元、2.52亿元和3.85亿元，分别占总营收的56%、35.6%和26.5%。

在玻尿酸市场上，爱美客的优势也逐渐被同行削弱。华熙生物和昊海生科两家企业已经占据了较多市场份额，而新的竞争对手还在不断加入。今年5月，新氧宣布成为爱拉丝提中国境内独家总代理，中下游企业也开始通过不同方式入局玻尿酸市场。

爱美客在招股书中也提及，“现有竞争对手和市场新进入者可能会更快地发现并捕捉到市场趋势，并且开发出新产品或对现有产品进行更新，以使其更加符合市场需求或行业趋势，获得比我们更有利的市场地位，而这可能会显著抑制市场对我们产品的需求并导致我们的产品过时。这可能对我们的业务、经营业绩以及财务状况产生重大不利影响。”

值得一提的是，爱美客拥有超过茅台的高毛利率，2019年至2021年，爱美客毛利率分别高达 91.7%、91.4%和93.3%。

或许是盈利能力较强，上市初期资本市场对爱美客较为青睐。与其最初发行价118.27元/股相比，爱美客股价曾一度疯涨591.55%至842.34元/股，随后该公司股价进入下行通道，跌至6月29日的578元/股，总市值也由最高点1774.15亿元蒸发至1250.56亿元。

左手套现、右手上市

自爱美客股价猛涨后，该公司股东掀起套现潮。

自2021年10月开始，爱美客董事王兰柱先后减持套现共计10次，合计减持128.03万股，减持价格最高为580元/股，最低367.2元/股，累计套现6.72亿元。

爱美客监事张朴正先后3次合计减持3.18万股，共计套现1971.51万元；而该公司曾经的第三大股东GannettPeak Limited先后共计减持334.67万股，共套现17.65亿元。需要注意的是，爱美客于2023年9月还将迎来更大规模的解禁潮，合计解禁11225.15万股。

除了股东减持外，爱美客近两年还进行了大额分红。2020年该公司几乎将当年全部的净利润（4.33亿元）全部分给了股东们，现金分红金额达4.2亿元；2021年该公司现金分红总额达4.54亿元，占当年净利润的一半。

需要注意的是，分红出手阔绰的爱美客，在研发投入上却略显小气。2019年至2021年，该公司研发投入分别为0.49亿元、0.62亿元和1.02亿元，不抵分红金额的四分之一；而华熙生物的研发投入基本是爱美客的2倍，同期研发费用分别为0.94亿元、1.41亿元和2.84亿元。

研发实力弱的爱美客，选择“买入”来丰富自己的产品种类。

2021年7月，爱美客宣布拟使用超募资金约8.86亿元对Huons Bio Pharma 进行增资并收购部分股权。今年5月，爱美客公告称，该公司已与韩国Huons Bio Pharma 签订经销合作框架协议，约定以研发注册方式引进其肉毒素产品，并在约定经销区域内作为其指定的唯一合法经销商进行产品的进口和经销。

不过在2020年之前，肉毒素市场主要由艾尔建的保妥适和兰州生物制品研究所的衡力二分天下。2020年10月韩国药企HUGEL旗下A型肉毒素“乐提葆”由四环医药独家代理，并在国内获批上市；2020年11月，英国益普生生产的肉毒素产品“吉适”也在国内正式上市。

观察者网注意到，2020年爱美客通过A股上市超额募资34.35亿元，其中19.35亿元用于当时上市时承诺的9个投资项目。截至去年年底，只有6亿元的补充流动资金项目已完成，其余项目的投资进度均处于30%以下，共计投资额仅1.43亿元。

另外，爱美客还以“由于疫情客观外部条件影响，导致相关投入进度未能达预期”为由，将本该于今年年底完成投资的植入医疗器械生产线二期建设项目、营销网络建设项目延期至2024年12月完成。

在A股募集的资金还没用完，爱美客就又继续赴港上市募集基金，对此该公司表示，“赴港上市对公司未来发展有重大意义，赴港上市可以为公司搭建一个国际化的资本平台，进一步拓宽融资渠道、保证人才引进、拓展研发技术、促进业绩增长；能够在国际上建立研发平台，扩大产品线，也为未来进入海外市场奠定基础。”

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