【文/羽扇观金工作室 李丽梦】

净利润7.93亿元，同比转亏，而经调整净利润2.00亿元，同比下降17.1%。3月25日晚间，小雨伞保险经纪有限公司母公司深圳手回科技集团有限公司（02621.HK）发布2025年财报。

3月26日，手回科技收盘股价为3.28港元，较其8.08港元的发行价已经累计下跌了59.41%。而这距离其上市过去仅10个月的时间。

2025年财报扭亏背后“含金量”低

3月25日晚间，手回科技发布了2025年度财报，营收、保费双增长，净利润扭亏为盈，这份财报似乎呈现出“向好”的态势，但深入拆解后不难发现，这份盈利的“含金量”极低，核心经营业务的盈利能力反而出现下滑。

手回科技2025年度财报关键财务数据截图

数据显示，2025年，手回科技实现营业收入14.7亿元，同比增长5.9%；归母净利润7.93亿元，同比实现扭亏为盈（2024年归母净利润为-1.36亿元）；经调整净利润2.00亿元，同比下降17.1%（2024年经调整净利润为2.42亿元）；总保费达到112亿元，同比增长37%，首年保费45亿元，同比增长49.9%。

细究财报不难发现，扭亏的核心驱动力并非主业改善。财报明确指出，净利润大幅改善的主要原因是“向投资者发行的金融工具账面值变动收益”。2025年度该项收益较2024年度的变动亏损增加了约9.64亿元。换句话说，这是一笔非现金性质的财务调整，与公司主营业务并无直接关系。

更值得关注的是经调整净利润指标。剔除金融工具账面值变动等因素后，手回科技2025年的经调整股东应占净利润为2亿元，同比下降了17.11%。核心盈利能力在下滑，而非改善。

同时，尽管2025年公司总保费同比增长37%，但为应对行业政策变化、把握销售机会而加大了佣金开支及渠道推广，导致利润空间收窄，保险交易服务的毛利及毛利率同比下降，2025年，公司毛利率约35%（2024年为38.1%）。这意味着公司的盈利效率正在恶化。

“报行合一”的致命冲击

对于手回科技而言，2025年财报中经调整利润下滑，最直接的冲击来自“报行合一”政策。

所谓“报行合一”，是指保险公司备案的佣金费率必须与实际执行的佣金费率一致，严禁变相突破费率上限。“佣金率下降，或者支付的佣金开支或渠道推广费增加，均可能影响公司经营业绩。”手回集团在招股书中早已坦承这一风险。

纵观整个保险行业，产品结构均向分红类产品倾斜。手回科技也在财报中指出，公司在2025年聚焦分红类产品赛道深化布局。然而，不同于保险公司，收到用户分红险保费后可以用于长期投资，来支撑整个公司运营。手回科技作为保险中介公司，只是收取佣金。

手回科技2025年从保险公司分销各类保险产品所产生的收入明细

据财报，2025年，手回科技分红类产品首年保费达人民币10亿元，同比增长341.5%，对应的收入同比提升超过200%。然而，从保险公司给到手回科技的佣金来看，整体寿险佣金仅为3.76亿元，盈利能力远不及重疾险。

此外，从营收构成看，手回科技虽打出“小雨伞”“咔嚓保”“牛保100”三大平台并行的策略，实则高度依赖定位于连接B端合作伙伴进行分销，包括自媒体流量渠道（KOL）、持牌经纪公司的“牛保100”，2022年至2024年，牛保100的收入占比分别为65.4%、67.6%和62.8%。

这种对第三方流量渠道的重度依赖，使公司极易受到外部因素冲击。若B端合作机构流失、流量成本上涨，或者合作机构出现违规营销等问题，都会直接影响公司的业绩稳定性。

有业内分析人士说，手回科技当初赴港上市，根本原因是跟投资方签了对赌协议。招股书里写得清楚：手回科技之前融资的时候，跟红杉、歌斐资产这些大牌投资机构签了协议，约定这些投资方有权要求公司把他们的股份买回去（也就是“撤资”）。不过，这个权利在公司第一次递交上市申请之后就暂时“冻结”了，冻结期一直到2025年9月30日或者递交申请后的第18个月（哪个先到算哪个）。这就意味着：如果上市失败了，公司就得掏一大笔钱把这些股份买回来，压力巨大。而现在一级市场（也就是找新投资人融资）基本融不到钱了，IPO成了唯一能让投资方退出、满足协议要求的出路。所以哪怕手回科技明知道上市后估值不理想、股价承压，也只能先上再说。

行业大洗牌下保险中介的“生死时速”

手回科技面临的困境，也是整个保险中介行业的缩影。

近年来，保险中介行业正在经历深度洗牌。国家金融监督管理总局数据显示，2025年以来，已有超百家保险中介机构退出市场，这一数字已超过去年全年总量。截至2024年底，保险专业中介机构法人名单数量为2539家，比2023年底减少27家，这是自2019年以来保险中介机构数量连续第6年下滑。

行业“退潮”的背后，是多重因素叠加的结果：

一是监管趋严。2025年4月，国家金融监督管理总局发布《关于推动深化人身保险行业个人营销体制改革的通知》，明确要求深化执行“报行合一”，加强费用预算管控。这直接压缩了中介机构的利润空间。

二是险企“去中介化”。越来越多的传统保险公司已建立自己的在线平台，直接向保险客户销售互联网保险产品。对中介机构的依赖正在减少。

三是产品端压力。人身险产品预定利率持续下调，导致保险产品销售难度增加，保险中介机构经营压力加大。

“这暴露了保险中介的一些结构短板，比如渠道价值弱化，以及服务生态缺失等。”有行业分析师表示。能否摆脱单纯的“流量依赖”，建立起完整的保险生态，成为摆在众多保险中介机构面前的课题。

展望未来，手回科技面临的压力依然不小：“报行合一”政策已全面落地，渠道佣金率难有回升空间；自营平台增长乏力，第三方流量渠道依赖问题短期内难以解决；同业竞争加剧，险企“去中介化”趋势持续演进。

有分析认为，手回科技后续业绩兑现情况及行业政策变化，将成为影响公司股价走势的关键因素。而对投资者而言，在核心盈利指标出现明确拐点之前，或许仍需保持谨慎。