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郑联盛:负利率时代的欧洲,前景未明

2014-06-14 08:34:31

上周,欧洲央行宣布下调欧元区主导再融资利率10个基点至0.15%,下调隔夜存款利率10个基点至负0.1%,同时下调隔夜贷款利率35个基点至0.4%。隔夜存款利率下调至负0.1%,欧洲央行将对其账上的银行隔夜存款收取额外的利息。这一利息决议于11日正式生效,这意味着欧元区步入负利率时代,也是货币史主要央行首次践行负利率政策。负利息政策是欧洲央行应对欧洲经济复苏不力的无奈之举,其背后饱含了复杂的政治经济根源。

债务危机的惊吓者

欧债危机以来,欧盟各国民众对经济形势、就业以及执政者的不满不断累积。就在前不久的欧洲议会选举中,极右翼势力占据重要的位置。751个欧洲议会议席近20%被极右翼把持,而上一届欧洲议会席位中仅为50席。尤其是在英法两国,极右翼完全领先,击败传统的欧洲政治势力,成为该国第一大党。法国极右翼政党国民阵线在5月底的欧洲议会选举中获得25%的选票和24个欧洲议员席位,在法国政党中得票第一。这是国民阵线历史上第一次在法国的全国性选举中得票第一,而且首次获得超过20%得票率。同时,国民阵线将在本届欧洲议会占据74个法国席位,2009年时该党只有3个席位。

极右翼势力的崛起反映了欧盟目前存在的几个重大的政治问题。一是欧盟范围内,民众对现有经济形势、社会就业和执政能力不满是极其明显的。很多人将票投给极右翼势力不是不知道极右翼势力的偏激性,而是宣泄对现有形势、政策及政治的一种强烈不满。布鲁塞尔智库Bruegel主任沃尔夫就强调,把票投给极右翼组织的人,其中有些真是极端的民族主义者,但部分则是债务危机的惊吓者。

美国金融危机之后,欧洲债务危机接踵而来,欧洲经济陷入了严重的衰退,民众面临重大的失业压力,经济问题因为失业逐步演化为社会问题和政治问题。5月底欧洲议会选举的结果实际上是经济问题政治化的一种表现。

欧元区和欧盟所采取的政策框架在缓释债务危机上表现整体较好,但是,在经济复苏的提振上,欧元区和欧盟的政策效率极其有限。虽然,在结构问题突出的欧元区和欧盟,经济复苏是一个较为长期的过程,但是,民众因为饱受收入下降和失业之苦,对现有政策框架的信任程度大大下降。法国总统奥朗德认为这次选举是对欧洲传统政党,对欧盟应对危机的政策的不信任投票。

5月29日,法国学生在巴黎游行,抗议法国极右翼政党国民阵线在欧洲议会选举中获胜

急待宽松以走出通缩

在欧债危机有效应对之后,特别是欧洲中央银行承担了实质性的最后贷款人职能之后,欧洲公共部门再杠杆操作的系统性风险在2012年底开始明显缓解,至目前,欧洲经济已经基本度过了公共部门再杠杆化的系统性风险阶段。大部分经济体的政府进入了较为合理的融资成本区间。西班牙、葡萄牙10年期国债收益率回落低于4%的水平,意大利10年期国债甚至跌破3%,创下历史新低。

在过去两三年中,发达经济体公共部门是在走一条危机应对之路:私人部门风险集中化、私人部门债务公共化、公共部门债务货币化。欧洲债务危机整体已经平息的情况下,相关经济体的政策重心开始转向经济复苏,或者说,欧洲已经从危机模式转向增长模式。负利率正是在践行这个模式的转变。

欧洲经济复苏面临巨大的现实压力,欧洲央行期待负利率政策提供新的政策驱动力。

事实上,由于债务危机冲击、财政整固、结构改革、工资下降和需求不足等原因,欧元区和欧盟经济复苏不力,当下的欧元区已经陷入了实质上的通缩状态。2014年5月欧元区的通胀水平为0.5%,已经连续8个月低于1%,葡萄牙、希腊等通胀率在部分月份甚至为负。借鉴美联储量化宽松政策以及日本“安倍经济学”的经验,欧洲期待负利率政策框架,使得市场预期转向积极,资金理论上更多进入实体经济,摆脱通缩状态。

欧洲经济面临严重的失业挑战,特别是年轻人失业严重。截止2014年4月底欧元区平均失业率高达11.8%,其中葡萄牙的失业率仍然高于15%,希腊失业率高达26.7%(2月份数据),而且整个就业市场改善的进程较为缓慢。负利率政策通过挤压银行的资金至私人部门,理论上可以提振企业投资和就业增长。

重债国财政整固将导致紧缩,而负利率政策将是一种弥补措施。葡萄牙2014年财政赤字率将再降低0.9个百分点至4%,2015年要降低至2.5%,紧缩的幅度仍然是较大的,其他重债国的情形大致相似,这将弱化经济复苏的财政基础。作为一种替代,货币政策可以弥补财政紧缩造成的总需求不足问题,促进经济复苏。

 

 

 

负利率政策也有助于夯实债务货币化的物价基础。从债务货币化的理论看,进一步释放流动性以造成一定的通货膨胀,无疑将减少欧元区重债国的债务负担。而欧洲目前实际上已经陷入通缩,这对于债务货币化的“大战略”而言无疑是一个巨大的实质性挑战。负利率政策在通过提升通胀水平的情况下,夯实了债务货币化的通胀基础。

另外,负利率可以缓释欧元区内外经济协调面临的重大困难。在欧债危机系统性风险缓释以及美联储量化宽松的背景下,欧元兑美元处在一个升值的过程中,过去一年欧元大致升值6%,这对于原来就十分羸弱的欧洲出口而言是雪上加霜。而在美国经济向好和美联储开始考虑逐步退出量化宽松政策之后,资本又进一步流出欧洲,削弱了欧洲新资本形成的基础。负利率政策的实施以及未来可能的“欧洲版”量化宽松政策,可能使得欧元趋于贬值,对于欧洲出口可能带来较好的汇率支撑。

前景充满不确定性

然而,这些期待的愿望能否实现,能否将欧元区带出危机?在新的政治变局之下,前景似乎并不明朗。

但可以肯定的是,在新的政治变局之下,欧洲一体化从此将遭遇更为实质性的压力和挑战。一方面,极右翼政党将在欧洲议会层面和各成员国层面宣扬反欧盟的言论,使得欧洲一体化的政策框架和决策过程面临新的不确定性。另一方面,欧元区和欧盟必须尽快改革完善一体化的政策框架以避免遭至更多的质疑和不信任,极右翼势力与传统政党实际上是在进行一场零和博弈。

欧洲央行出台负利率政策实际上凸显了其促进经济复苏的急迫性和强烈的政治压力。此前,由于欧洲央行较为保守的传统,在欧债危机的救援中就饱受质疑,特别是无法承担最后贷款人职能。在新行长德拉吉的运作下,长期再融资计划和直接货币交易计划使得欧洲央行承担了最后贷款人。但是,其后在经济复苏上面行为较为迟缓、政策实际上是不到位的,使得经济问题逐步演化为政治问题并引致极右翼势力的持续膨胀。而极右翼势力在欧洲被认为是一股危险的政治力量。

总之,此次负利率的实行以及流动性的注入,实际上可能是欧洲央行在复杂的政治环境和经济环境中的能动反映,但最终的结果如何,还需等待市场检验。

(郑联盛 中国社会科学院金融所金融法律与金融监管基地副主任)

郑联盛

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中国社科院金融法律与金融监管基地副主任

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来源:观察者网 | 责任编辑:苏堤
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