【文/观察者网专栏作者 顾嘉时】

近期，鹏华、博时、天弘、国泰等多家基金公司相继发布公告，暂停或限制旗下多只QDII产品的申购。纳指科技 ETF、全球芯片 LOF 等多只跨境产品因二级市场溢价率过高，相关基金管理人接连发布风险提示，部分产品甚至被临时停牌。

这一变动背后，是跨境投资监管格局的重大调整。

2026年5月22日，证监会等八部门印发《综合整治非法跨境证券期货基金经营活动实施方案》（以下简称“整治方案”）对外公开。同日，证监会披露依法对Tiger Brokers (NZ) Limited（以下简称老虎）、富途证券国际（香港）有限公司（以下简称富途）、长桥证券（香港）有限公司（以下简称长桥）境内外相关主体在在境内非法经营证券业务立案调查，查实后将没收全部违法所得并依法予以严厉处罚。富途、老虎随后披露拟罚没金额，两家合计约22.6亿元，长桥具体金额尚未披露。

近期中央调整了针对境外券商的相关规定

这不是监管第一次关注境外券商跨境展业，也不是第一次对富途、老虎等机构采取监管措施。早在2016年，证监会就曾就部分境外证券经营机构向境内投资者提供服务作出风险提示；2021年，监管部门对富途控股、老虎证券高管进行监管约谈，明确了监管态度；2022年，证监会正式将富途、老虎相关业务定性为“构成非法经营证券业务”，并要求禁止招揽境内新客户、开立新账户。

与2022年相比，这一次综合整治最重要的变化是治理方式，具体而言有四方面：一是监管主体由证监会一家变成八部门联合监管；二是法律依据大幅扩充，从此前依托《中华人民共和国证券法》拓展为覆盖证券、期货、基金、网络安全、信息保护、反洗钱、外汇管理等领域的综合法律体系；三是治理重心由遏制新增转向清理存量；四是境内整治与香港监管同步协同。这意味着，境外券商跨境展业的灰色模式，从“不能新增”走向彻底“存量退出”。

一、从不符规定到非法经营

理解这次整治，首先从法律定性入手。境外券商容易给投资者造成的误解是：既然它在境外持有牌照，就可以通过互联网等渠道向中国境内居民提供证券服务。但监管口径一直很明确：境外持牌，绝不等于境内可展业。

《中华人民共和国证券法》第一百二十条规定，经营证券业务须经国务院证券监督管理机构核准，取得经营证券业务许可证。《证券公司监督管理条例》第九十五条进一步规定，境外证券经营机构在境内经营证券业务，应当经国务院证券监督管理机构批准。换言之，境外机构即便在中国香港或美国取得牌照，也不能绕过中国境内监管批准，直接面向境内居民提供证券经纪、开户、交易指令处理等服务。

二、投资者保护是重中之重

在历次整治中，维护投资者合法权益始终是核心内容，而且这并不是一句空话。由于境外券商跨境展业游走在灰色地带，境内投资者暴露在三类风险之下。

第一是维权风险。境内投资者通过境外机构开户交易，协议主体、交易账户、服务器、资金托管、争议解决条款往往都在境外。一旦发生股票数据迁移出现错误、账户异常、交易系统故障、收益无法兑付，投资者很难获得法律救济。

某地方金融管理局此前发布的风险提示中，就列举过类似案例：有投资者通过境外机构交易美股，因账户合并、数据迁移错误遭受损失；也有投资者在香港券商境内办公点开户交易场外期权，盈利后要求平仓却未获响应，随后相关券商申请破产。此类案例说明，一旦交易关系处于境外法律框架内，境内投资者的权益保护会面临司法管辖、执行、破产程序、信息不对称等多重障碍。

第二是个人信息风险。开设境外券商账户，通常需要提交身份证件、银行卡、住址、资产证明等敏感信息。这些数据一旦被收集、存储、传输到境外，后续如何使用、是否被二次加工、是否发生泄露或者用于诈骗等，境内投资者很难掌握。跨境追责成本也远高于境内场景。

第三是资金合规风险。个人投资境外证券，资金必须从境内流向境外。但在现行外汇管理框架下，个人购汇用途有明确管理要求，境外证券投资并不是普通个人购汇的自由用途。部分投资者以旅游、留学、探亲等名义购汇，再转入境外券商账户，本身就可能涉及虚假申报。更严重的则是通过地下钱庄、非法换汇等方式完成资金跨境流动。

证券业务看似发生在交易软件里，背后却连着个人信息、资金跨境流动和反洗钱监管，这也是需要跨部门联合整治的原因。

三、为什么是现在

风险并不是今天才出现，但是之所以现在才开始联合整治，一方面因为过去几年的监管实践不足以堵住全链条，另一方面，法律工具箱也比2022年那一轮整治更完整了。

2022年12月，证监会正式将富途、老虎未经核准面向境内投资者开展跨境证券业务定性为“非法经营证券业务”，要求富途、老虎整改：禁止招揽境内投资者及发展境内新客户，禁止开立新账户。2023年5月，富途牛牛、老虎国际等App从境内应用商店下架。

这一处理方式在当时体现了监管的克制。本轮监管处置方案没有要求存量账户立即退出，而是先切断新增入口，给机构和投资者留出调整空间。但后来的事实说明，仅靠“禁止新增”并不够，境外机构的展业链条并不只在境外券商本身，还包括境内关联主体、导流中介、互联网平台、自媒体、支付结算、资金汇出等多个环节。证监会可以定性和处罚证券业务违法，却很难单独管住全部链条。

除了监管经验的积累，法律基础也发生了变化。

2022年那轮整治，核心还是证券业务准入问题。当时证监会对富途、老虎的公开表述，主要依据是《中华人民共和国证券法》《证券公司监督管理条例》等法律法规，监管抓手主要落在“未经批准经营证券业务”这一点上。

此次政策调整基本改变了国内境外券商的服务格局

到2026年，整治方案列明的法律依据已经明显扩展，不只包括《中华人民共和国证券法》《证券公司监督管理条例》，还包括《中华人民共和国期货和衍生品法》《中华人民共和国证券投资基金法》《中华人民共和国网络安全法》《中华人民共和国个人信息保护法》《中华人民共和国反洗钱法》《中华人民共和国外汇管理条例》等。这不是简单堆砌法条，而是反映了监管对跨境券商业务形态的重新识别：它不是单一证券交易问题，而是一条复合链条。

这几年，相关制度也在进一步细化。2023年施行的《证券经纪业务管理办法》，把证券经纪业务明确界定为证券交易营销、接受投资者委托开立账户、处理交易指令、办理清算交收等经营性活动，并明确从事上述部分或者全部业务环节，均属于开展证券经纪业务。这对跨境互联网券商非常关键。过去争议可能集中在“境外机构是否真的在境内经营证券业务”；现在监管可以把营销推广、开户注册、交易指令处理、客户服务等环节拆开，只要参与其中关键环节，就可能落入证券经纪业务监管范围。

数据和个人信息保护方面，规则也在落地。2023年《个人信息出境标准合同办法》施行，2024年《促进和规范数据跨境流动规定》出台，2025年发布《个人信息出境认证办法》，使个人信息出境、数据跨境流动有了更具体的制度安排。境外券商跨境展业开户，会收集身份证件、银行卡、资产证明、联系方式、交易行为等信息；一旦这些信息跨境流转，就不只是证券业务问题，也涉及个人信息保护和数据出境合规。

资金链治理方面，2024年修订、2025年施行的《中华人民共和国反洗钱法》进一步强化了反洗钱监管基础。境外券商跨境展业的问题不仅是“能不能买美股”，还包括资金如何出境、是否涉及虚假购汇、地下钱庄、异常资金流动、反洗钱义务履行等。2026年《实施方案》把反洗钱和外汇管理纳入法律依据，并由人民银行、公安部、外汇局等部门参与，正是为了从资金链条上治理这类灰色通道。

过去的问题是，管住牌照，未必堵得住入口；禁止新增，未必识别得出新增业务；下架App，未必切得断通道。现在的思路则是，整条链上的节点都有法可依。

四、全链条治理到底管什么

从对象看，整治范围大致包括四类主体。

第一类是境外机构。也就是持有境外牌照、但未经中国证监会核准，仍通过互联网、境内关联主体或其他方式向境内居民提供证券、期货、基金服务的机构。

第二类是境内关联主体。一些境外机构虽然把持牌主体放在境外，但在境内保留技术、运营、客服、市场推广等实体或团队。表面上看，交易发生在境外，实际上境内主体承担了获客、服务、支持等关键功能。

第三类是非法中介。包括协助投资者开户、指导资金出境、包装身份材料、绕过限制规则的机构或个人。这些中介不一定直接提供证券交易服务，但参与了非法跨境经营活动的重要环节。

第四类是互联网平台和自媒体。过去几年，境外证券平台开户教程、优惠注册链接、美股投资攻略、开户链接邀请码出现在了一些平台上。对普通读者来说，这可能只是财经内容；但在监管框架中，如果内容的实质功能是为境外非法经营机构提供客户引流，就会进入整治范围。

这也是八部门联合的意义所在。证监会负责证券期货基金业务定性和监管执法；金融监管总局负责金融消费者和投资者个人信息保护；人民银行和外汇局负责资金流动、反洗钱和外汇合规；公安部负责打击涉嫌非法经营、地下钱庄等违法犯罪；市场监管总局和网信办可以从广告、平台内容、网络信息传播环节切入；工信部则可以在App分发、网站和软件服务等环节发挥作用。

八部门围绕业务链条分段负责，营销招揽、开户注册、交易指令处理、资金划转、个人信息跨境传输、App和网站入口、社交平台导流，每一个环节都能找到对应监管部门。

五、虚拟货币整治提供了一个参照

境内投资者很关心，这次联合整治后，跨境证券投资交易未来会如何演变，从治理方式看，为2021年以来的虚拟货币整治提供了一个参照。当然，跨境证券和虚拟货币并不是同一类资产，两者资产属性、投资者结构、市场外部性都不同，不能简单等同，但虚拟货币整治可以提供一个参考。

2021年9月，人民银行等十部门发布《关于进一步防范和处置虚拟货币交易炒作风险的通知》，明确虚拟货币相关业务活动属于非法金融活动，境外虚拟货币交易所通过互联网向我国境内居民提供服务同样属于非法金融活动。此后，App下架、网站屏蔽、银行和支付机构拦截相关资金通道、平台内容清理等措施陆续进行。2026年2月，人民银行等八部门又发布《关于进一步防范和处置虚拟货币等相关风险的通知》。这说明，虚拟货币治理并非一份文件就能解决全部问题，而是在不断根据新变种、新通道、新风险持续完善。

此前对于虚拟货币的整治可以视作本轮整治的前奏

跨境证券整治不一定完全复制虚拟货币路径，但从治理模式看，可能出现相近的收缩过程。境外平台本身仍可在中国香港、美国等市场继续经营，但其面向中国境内居民的境内网站、交易软件、服务器、导流内容、资金转移通道，都将被持续压降，直至退出。

这里需要避免一种误解：两年集中整治过渡期并非鼓励存量投资者继续开展交易的缓冲窗口，而是处理存量资产的退出安排。整治期内，只允许单向卖出和转出资金，不得提供买入交易和转入资金等服务。两年之后，面向境内投资者的服务通道将不再保留。

六、堵偏门之后，正门在哪里

整治灰色通道，并不意味着境内居民的境外资产配置需求消失。本次《整治方案》明确提出，引导境内投资者通过港股通、合格境内机构投资者（QDII）及跨境理财通等合法渠道开展境外投资。因此，本轮整治是一边堵偏门，一边开正门。

但是客观而言，目前的正门渠道仍然存在一定的限制。

港股通是相对成熟的渠道，但它并不覆盖所有港股。港股通标的以符合条件的联交所上市股票和ETF为主，具体以交易所公布的合资格名单为准。同时，个人投资者参与港股通需要满足证券账户及资金账户资产不低于人民币50万元等适当性要求。这一门槛使它更适合已有一定资产规模和证券投资经验的投资者。

QDII是覆盖海外市场较广的合规工具，可以通过基金间接配置美股、港股、海外债券、商品等资产，但QDII受额度约束明显。截至2026年4月末，QDII累计批准额度为1761.69亿美元。近几年，热门美股指数类QDII基金多次出现低额限购、暂停申购或溢价偏高等情况。

跨境理财通主要服务粤港澳大湾区合资格居民，其中南向通内地投资者需要满足大湾区内地九市户籍或连续缴纳社保、个税满两年等条件，并达到投资经历、家庭金融资产、金融净资产或收入等门槛。它的意义在于探索个人跨境理财的制度化安排，但目前仍属于区域试点，覆盖范围有限。

内地与香港基金互认则是另一条重要路径。2025年1月，基金互认新规将客地销售比例上限由50%放宽至80%，释放了更多空间。截至2026年1月底，香港基金内地销售累计净汇出约1260亿元。基金互认不走传统QDII额度路径，主要受互认规则和销售比例约束。不过，它解决的是基金产品跨境销售问题，并不能替代个人通过券商直接买卖境外股票的通道。

这也意味着本轮整治之后，还应进一步思考：合规渠道能否扩容，产品能否更丰富，操作能否更便利，投资者适当性门槛能否在风险可控前提下更精细化。如果QDII额度、基金互认、跨境理财通、港股通等机制持续优化，投资者合理的境外资产配置需求，可在可控合规的监管框架内得到规范满足。

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