【文/观察者网专栏作者 金钟】

2022年第一季度结束，大家已经感受到了今年严峻的经济形势。

用一组金融数据来说明：2月份国内新增社会融资总额为1.19万亿元，远低于1月份的6.18万亿元，比去年同期也下降了31%，减少了5343亿元。其中，居民新增贷款比去年同期下降337.1%，减少了3369亿元。

大幅度减少的社会融资数据，透露出的是节后伊始疲软的国内投资和消费需求。进入3月以后，新冠疫情卷土重来，对于经济发展的负面影响更加严重。3月PMI指数已经低于50，进入收缩区间，显示经济活动进一步减退。

外部环境也不平静，乌克兰战争虽然吸引了公众关注，但更大的经济风险则是美国开启的加息和缩表的道路。美联储在3月份加息25个基点。但是在通货膨胀一路高涨的背景下，在5月初的下一次会议上，美联储不但有可能要继续加息50个基点，还有可能要开始“缩表”，即出售以前购入的美国国债和房贷债券。

美国加息造成的影响首先在金融市场上表现出来，就在3月的最后一天，美国2年期国债收益率和10年期国债收益率出现倒挂，即10年期国债收益率不同寻常地低于2年期国债收益率。这种情况在历史上每一次出现，几乎都会在半年到2年之内发生经济衰退。上一次出现这种国债收益率倒挂是2019年8月，而半年多后就发生了新冠导致的经济衰退。

美国10年期国债收益率减去2年期国债收益率

当然，美国经济目前还保持着十分充裕的流动性，3月的加息并没有对于资金面造成多大的影响。从我们以前文章里分析过的美联储隔夜逆回购的规模来看，各大银行手里的多余存款资金仍然在1.5万亿美元上下浮动。

美联储隔夜逆回购规模

根据历史经验，可能发生的经济衰退也许最早在半年以后才会到来，而现在金融市场上仍然有大笔热钱在四处寻找炒作题材，这也就是过去几天西方股市大规模反弹，以及大宗商品期货市场上出现镍价风波这类突发事件的重要原因。

我们以前的文章也多次提到过，美国历史上每次加息带来的美元资金成本上升都会造成发展中国家资本外流，致使那些债务负担过重的新兴市场国家和地区发生经济金融危机，比如1997年的东南亚金融危机和2000年之后的阿根廷债务危机。国内年初的股市大跌和过去几个月的资金流出也与此关系密切。

而这次美国加息和过去20-30年间数次加息还有一个重要差别，就是美国当前的通货膨胀率要远高于过去30年数次加息时的通胀水平，目前已经接近过去40年来的最高点。

过去几次美联储加息，当加息造成美国股票市场出现20%以上的跌幅的时候，美联储都迅速反转，不但停止加息还立刻降息，造成股市的迅速反弹。最近一次的例子就是2018年底的美股大跌和2019年初的美联储政策反转。美联储过去可以这么操作是因为当时的通胀率并没有上涨太多，因此有着迅速宽松的条件。

但是如果今年下半年的通货膨胀率无法大幅度下降，面对通胀和股市，美联储会做什么样的选择呢？这对于世界上其他国家的经济决策者和投资人来说，都是一个非常难以判断的问题。而如何应对美联储的政策变化则是一个更加复杂、无法预判的难题。

我们唯一可以确定的是，在当下，通货膨胀是美国政治经济精英必须面对的首要问题。尤其是年底的中期选举，对选情十分不利的民主党政权来说，他们已经在美联储之外寻找降低通货膨胀的方法了。

最近有这么两条新闻，一个是美国对于中美贸易战中近7-8成受影响的中国对美出口商品实施了关税豁免的政策，该政策将持续到2022年底。

另一个是美国要在市场上出售自己的战略储备石油，目前计划是每天卖出1百万桶，持续180天，总共卖出1亿8千万桶石油。预计在180天后美国石油战略储备的存货将剩下不足4亿桶，降至1984年以来的最低库存水平。

拜登宣布美国史上最大规模战略石油储备释放计划。这是3月30日在美国敖德萨附近拍摄的石油设施。新华社/美联

这两条政策的目的毫无疑问是降低进口商品价格和降低油价，从而降低通货膨胀率。值得注意的是关税豁免政策延续到年底，战略储备石油的出售将在10月底结束，而美国中期的国会选举在11月初举行，也就是说上述措施都是为了选举需要的短期政策。当选举结束以后，今年美国的财政政策、贸易政策和货币政策都将迎来一个比较大的转折。

由于美国财政刺激的尾部效应，加上今年的关税豁免，对中国来说，外贸依然会是今年几个经济部门中的亮点。当然，中期选举之后美国的贸易政策可能会有较大的变化，我们需要提前就对未来国际贸易环境的恶化做出准备。

而面对未来几个月美国继续收紧的货币政策，以及国际市场上更加紧张的资金成本，人民银行则必须看准时机放松货币政策加以对冲，保持国内经济充足的资金支持。

国内自身的经济环境也面临着几个较大的挑战：

首先是疫情。

这几天大家都在关心上海的疫情以及各地面对的疫情输入。国内服务业企业和员工为了防疫做出了巨大牺牲，这也是国内经济困难的主要原因之一。综合各地防疫的经验教训来看，无论未来要采取什么样的防疫政策，有几条措施是值得各地现在就开始动手准备的。

一是疫苗接种，现有的各种疫苗在防传染上效果有限，美国开始让50岁以上老人接种第4针，比如拜登自己已经打了第4针了。但是不管哪种疫苗，三针之后防重症的效果显著，因此国内应该考虑要求没有身体健康问题的所有居民强制接种三针疫苗，进一步提高疫苗接种普及程度。

美国总统拜登3月30日接种了新冠疫苗第四针，也就是第二剂加强针。图自新华网。

二是防疫设施建设，目前许多轻症和无症状的感染者都送入医院，从很多地方的经验看，这个措施会迅速挤占医疗资源，导致其他病人和重症病人无法得到及时救治。而这些轻症患者留在家里又会导致社区传染。

目前看比较好的方法就是更大规模地建设方舱，集中收治轻症和无症状，节省医院的医疗资源。从疫情变化方向看，未来2-3年恐怕病毒会依旧存在，因此在人口集中的大城市，大规模的数万床位的方舱医院恐怕会长期伴随我们存在。

其次是内需不足。

国内已经采取了减税减费、对企业增加贷款、国有企业降低房租等等措施，这些更多地是从供给侧降低企业负担，还不是直接刺激内需。有些地方采取了发放消费券的方法刺激需求，但这种方法也受到地方财政的限制。

目前可以考虑的比较直接让普通家庭受惠的一个刺激内需的政策选择就是降低房贷利率，这可以通过人民银行降低利率水平的方法来进行操作，我们以前的文章里对此有过详细的分析。

更激进一些的手段，就是让银行延迟家庭住房贷款还款期限，即允许贷款家庭可以选择暂时停止还款几个月，顺延还款期限。这样可以让收入受到疫情影响的普通人在这个困难的时候减少一些经济压力。

当然，这个做法实质上还是要求银行让利，类似的措施在美国2008年房贷危机和2020年新冠之后已经都实施过，这些先例可以给决策层提供一些参考，有助于国内制定出一个适合国情的刺激方案。

但是国内在供给侧还是有不少可以做的事情。过去几年一些不确定的产业政策，如今需要加以明确，来支持企业信心。

比如去年的停电风潮，突然的、无计划的大面积停电对于企业经营和市场信心是一个严重打击，希望今年电力行业和环保行业的政策可以防止类似事情再次发生。

另一个例子就是游戏行业的版号发放，连续近一年的版号停发对于中小游戏企业的影响远大于对于几个头部大企业的影响，反而更加剧了外国游戏产品对于国内的冲击，以及国内行业进一步被少数企业垄断。

2022年伊始，国际国内就出现了许多意料之外的巨大变化，而未来的三个季度可能会有更多的变数存在。面对这些困难，决策者们需要随时根据外部形势变化调整经济管理策略，以迎接更大的挑战。

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