【文/观察者网 邓军 编辑/赵乾坤】

张家界旅游集团股份有限公司（000430.SZ，简称“张家界”）股票“摘帽”（即撤销其他风险警示的法定程序）后，资本市场并未如市场预期般走强。

5月18日，张家界股票交易自开市起撤销其他风险警示，股票简称由“ST张家界”变更为“张家界”，证券代码保持不变，日涨跌幅限制由5%恢复为10%。

值得关注的是，对比盈新发展（000620.SZ，原新华联）2024年“摘帽”后连续三日涨停、西域旅游（300859.SZ）“摘帽”4个月涨幅近70%的案例，张家界在2026年5月18日“摘帽”后却遭遇两连跌——5月18日当天收盘股价下跌5.45%至7.81元/股，5月19日收于7.45元/股，跌幅4.61%。

截至5月20日收盘，张家界报7.64元/股，上涨2.55%，公司总市值约61.86亿元。

有资深文旅投资人士分析认为，从短期来看，张家界真正的“造血能力”修复尚未显现，债务重整仅是“万里长征”的第一步。从长期来看，存量资源与IP能否支撑大庸古城项目商业模式的重塑与重生，后续运营将是决定性因素。

第一问：张家界“摘帽”是否具备真正的业绩支撑？

张家界于1996年在深交所上市，是中国旅游板块首家上市公司，被誉为“山水旅游第一股”，也是目前张家界市唯一一家上市企业。近年来，公司深陷债务危机，自2024年起启动司法重整。

2025年4月15日，张家界因最近三个会计年度归母净利润均为负，被出具了带“与持续经营相关的重大不确定性”段落的无保留意见审计报告。按照相关规定，深圳证券交易所将对张家界实施其他风险警示。张家界自2025年4月17日起“戴帽”，股票简称由“张家界”变更为“ST张家界”。

2026年4月14日，张家界旅游集团披露的2025年年报显示，集团全年营业收入约4.59亿元，同比增长6.26%；归母净亏损约5.49亿元，同比减亏5.62%；扣非后归母净利润约5.3亿元，同比减亏8.8%。同日，张家界向深圳证券交易所提交公司股票“摘帽”的相关申请。

据中审众环会计师事务所（特殊普通合伙）出具的相关说明，确认张家界旅游集团的2024年度财务报表出具的带与持续经营相关的重大不确定性事项段无保留意见审计报告所涉及事项已全部消除。公司也不存在相关规定的其他需要实施退市风险警示或其他风险警示的情形。

张家界发布的2026年一季报业绩数据显示，公司营业收入6685.59万元，同比增长13.34%，归属于上市公司股东的净利润3.06亿元，同比增长超10倍。公司表示，业绩表现优秀主要源于“报告期重整完成确认的重整收益”。

资深旅游投资人士、晨华投资文旅行业合伙人丁重阳告诉观察者网，张家界的传统旅游资源业务主要受益于入境游的强劲复苏，相关经营数据已探底回升，营收预计仍有约25%的向上空间——其中最直接的增长动力来自入境游客持续增长带动索道运营频次提升和旅行社业务放量。在旅行社板块，尽管凯撒旅业参与了张家界资本重整，但双方的合作与其说是强强联合，不如说是抱团取暖。更准确地说，这是凯撒旅游敏锐捕捉到了张家界韩国入境游快速恢复的窗口期，为其重启入境游业务找到了一个比较好的支点。

文旅战略投资资深人士邹积艺对观察者网表示，此次张家界“摘帽”印证了业内此前的判断——关键在于公司债务重组的力度与节奏。若能如期推进，企业便有望走出困境、实现重生。张家界通过一年多的司法重整，与时间赛跑，迈出了良性发展的第一步：引入战略投资者整合资源进行"输血"，剥离了资产控制权和经营权。至于是否具备真正的业绩支撑、能否实现“造血”，还需观察后续大庸古城各项资源的整合效果，以及运营团队与资本方优势的协同释放程度。

第二问：张家界最大的上行、下行风险是什么？

根据官方公告，2026年2月，张家界重整计划实施完毕，新增注入资金15.86亿元，成功引入湖南电广传媒、芒果文旅、凯撒旅游等优质战略投资者。

张家界在近期公开的董事会报告中指出，公司借力司法重整实现风险出清与结构重塑，资产负债率由2025年年初的86.12%优化至年末的54.35%，2025年末归属于母公司股东净资产达13.18 亿元，公司资产质量与持续经营能力得到质的飞跃。

报告还透露公司2026年的规划，公司计划实现营业收入6.08亿元，较上年增长32.57%，致力于实现从“活下去”向“活得好、跑得快、长得强”的根本性转变。

邹积艺表示，不妨将张家界的当前阶段称之为“恢复期”——正如一个人刚从ICU出来，仍需休养生息、积聚能量，方能真正重整旗鼓。站在三年维度来看，张家界后续的关键在于：资源整合后如何实现“力出一孔”，发展方向是否与市场需求精准衔接，以及能否沉淀为一种可持续的健康商业模式。

丁重阳认为，张家界后续业绩走势与资本市场表现的核心变量，仍是大庸古城项目的盘活成效。

首先，从政治经济学维度观察，芒果系全方位参与张家界重整，本质上是湖南省委省政府层面的政策导向，属于行政主导下的准市场化合作，推进力度虽大，但协调难度也相应更高。

其次，从文旅融合的创新维度来看，依托存量古镇资产导入综艺、影视IP并非全新模式，但在行政资源和资本力量的双重加持下，芒果系与大庸古城的合作深度必须超越既有范式。芒果的综艺基因天然具备流量引流能力，但如何将流量有效转化为消费、如何塑造大庸古城独有的文化IP，依然面临不小的挑战。

最后，从运营与财务维度来看，芒果系操盘的“青春大庸城”计划于2026年7月开园，其实际客流与客单价数据需待2026年第三、四季度运营数据披露后才能做出评估。在相对乐观的情景假设下——如果芒果生态充分赋能、影视综艺与沉浸式体验深度融合——项目全年客流量有望达到200万人次，按客单价100元测算，年度营收达到2亿元左右，才能够基本覆盖大庸古城的折旧、利息等固定成本支出。

第三问：“张家界模式”对地方文旅国企有何借鉴意义？

盈新发展、西域旅游、张家界都是近年通过司法重整实现“摘帽”的文旅企业，但模式各异。

其中，张家界此次“摘帽”得到了多方强力支持，形成了“资本托底+运营赋能+IP导入”的组合拳——既有资金投入方，也有专业运营团队，还有IP资源方和渠道宣传方。这种资源配置已超越了地级市层面的操作能力，上升为省级层面的协同作战，其资源整合力度在纯民营资本运作模式下几乎难以企及。

参考盈新发展“摘帽”后纳入社保基金重仓、西域旅游“摘帽”后获公募基金关注的先例，张家界“摘帽”后是否具备了机构配置的资格？

邹积艺认为，机构资金的入场具有显著的示范效应。回顾过去二十年，机构资本直接投资旅游业的先例并不少见——部分头部文旅集团曾斥巨资打造山岳型景区集群，试图复制成功经验，但最终因选址逻辑、运营管理等多重因素制约，未能形成可复制的商业模式。近年来，随着国家“十五五”规划将文旅产业上升至“推进旅游强国建设”的战略高度，资本再次活跃起来，纷纷借助政策东风，探索在城市中心打造文商旅体综合体的可能性，跃跃欲试。

“一般而言，基金机构的配置逻辑聚焦于商业模式的清晰度与盈利的可持续性。目前已参与（张家界）重整的首批8家机构中，既包括湖南广电旗下的产业投资方，也有创投机构与文旅企业，资本结构较为多元。”邹积艺表示，“（张家界）若要获得公募基金的配置，仍需满足持续效益、产权隔离等多项监管要求，但张家界在短期内尚不完全具备这些条件。”

不过，据邹积艺观察，对于其它面临困境的地方文旅国企而言，“张家界模式”具有一定的借鉴意义。

“不少地方文旅国企在发展进程中，或多或少承担了地方政府意志的执行者角色，导致在项目投资、市场开发、资源IP整合方面存在局限性。此外，一些地方文旅国企在资本运作层面缺乏顶层设计与长期战略规划，经营团队未能形成合力，IP开发能力不足，甚至出现‘守着金山讨饭吃’的尴尬局面。”邹积艺指出，剥离不良资产与公益性过重资产、让企业轻装上阵，走企业化、市场化运作之路，是这些地方文旅国企的一条可行路径。

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