滕泰:40年未见的全球大通胀来袭,中美经济大分化?

来源:观察者网

2022-03-25 07:33

滕泰

滕泰作者

万博新经济研究院院长

【导读】 近日美联储正式开启加息步伐,对全球市场究竟释出什么信号?这一轮通胀是否有长期化趋势,全球正在进入一个超级通胀周期吗? 中国作为制造业大国,受原材料上涨影响有多大?目前中国PPI走高、但CPI比较温和,未来会传导到CPI吗? 近期,国内资本市场和中概股的剧烈波动引发市场关注,国务院金融委3月16日的会议对中国经济和资本市场将起到怎样指引作用? 针对年初国际国内经济形势的变动,观察者网采访了知名经济学者、万博新经济研究院院长滕泰。

【采访/观察者网 周毅】

观察者网:滕博士您好!请问美联储最近正式开启加息步伐,这释放了什么信号?这是不是应对通胀的不得已之举?

滕泰:我想是的。首先,美国的通胀率已经连续若干个月超出了他们的预期。从2021年4月份以来,美国的通胀就开始上行,当年4月份突破4%、5月份突破5%。之前美联储一直认为通胀是一个暂时的现象,但事实证明他们的判断出现了严重的失误。

即便如此,一直到2021年年底,美联储才放弃了“通胀暂时论”,承认通胀可能不是暂时现象。从这一年年底开始,美联储不断地释放加息、缩表的信号,引导市场预期。

这次加息是在美国2月份通胀公布以后。2月通胀率是7.9%,然后很快出台了加息25个基点的政策。应该说过去一年(2021年),美联储在“控制物价”和“就业”这两个经济指标之间选择了“就业”,通胀问题的重要性排在就业之后,但是随着通胀率的持续提高,现在不得不应对通胀。

从应对通胀的角度来看,实际上这一轮通胀的背景非常复杂,未必是加息就能够很快遏制住的,但是美联储也不得不做加息这样一个动作。同时,一旦加息,有可能会引起美国股市的大幅下跌。

因此,在加息问题上,美联储一向慎之又慎。每次加息之前,都会多次、持续地释放加息信号,当市场把加息预期基本上消化了以后,然后通过小幅加息(加0.25个百分点),符合或者小于市场预期,从而形成一个正的预期差,让资本市场感觉加息早就消化了。

果然,加息以后,美国股市出现小幅上涨。这种引导的艺术,这些年来美联储应该说是执行得非常不错。所以,加息是美国为了应对通胀不得不采取的措施,但是加息能否遏制美国的通胀,我的回答是可能比较难。同时,美联储自己也应该有这样的认识,加息短期也不一定能很快控制通胀,所以加息的幅度很小。

图片来源见水印

观察者网:美联储一直将通胀说成是疫情放水和供应链导致的短期现象。您能不能展开讲一讲,这一轮通胀是否有长期化趋势?全球劳动生产率提升困难、资本垄断加剧、全球化倒退是否才是通胀的根本原因?全球现在正在进入一个超级通胀周期吗?

滕泰:这轮可以叫做全球通胀吧。欧盟、美国,包括阿根廷、土耳其等等,都出现了比较严重的通货膨胀,欧洲、美国通胀创下了40年以来的新高,其中德国的PPI还创下了70年以来的新高。

这样一种40年未见的全球通胀,既有短期因素冲击,也有长期因素影响。

首先,此轮全球通胀有很多短期原因,比如疫情冲击、区域战争、能源价格冲击等等。但更值得重视的是长期性的原因。

第一个长期性原因,就是欧洲和美国长期以来货币超发所带来的滞后影响。过去13年,自从2008年次贷危机以来,美国资产负债表持续扩张了7倍以上,其中仅新冠疫情以来就扩张了一倍。

之前十几年的货币超发都没有造成通胀,主要是因为超额货币发行被股票市场和房地产市场所吸纳,同时也有中国过剩产能对冲,所以没有形成全球通胀。

在这种情况下,一旦原来的货币流动方向变了,即美国的股市和房地产已经成为高高在上的“地上河”,不能再吸纳过剩的货币,而中国的过剩产能也不像几年前那么多,欧美的通胀可能要为过去十多年持续货币超发付出代价了。

多年持续的货币超发滞后影响一旦开始,就不是一个短期现象。假设以“单位产能货币供应量”这个指标来测算的话,我们测算的结果是:要回到疫情之前的单位产能货币供应量,那么美国大概需要至少5年以上的时间来吸纳过去13年所累计超发的货币。

关于货币影响,目前国内学者有一些流行的、错误的看法。他们认为美国这轮通胀跟货币发行无关,主要理由是去年10月份以来,美国已经不再搞量化宽松了,但是它的物价还在持续往高走,所以说这轮通胀主要不是因为货币原因,而是因为供给方面的原因。

这种观点是非常错误的,仿佛在说今天的伤痛与昨天的车祸无关。虽然2021年10月份以后,美国再没有量化宽松,但是之前的量化宽松是在持续影响现在和以后的。这个因果关系是不能这样撇开的。

当然,这些专家所提到的其他东西也非常重要,比如说供给冲击。

此轮供给冲击也有很多长期因素。比如问题里提到的劳动的冲击,有短期因素,像疫情降低了人们的工作意愿;但更多的是长期因素,这么多年低生育率的影响,老龄化、少子化,社保成本提高,雇佣和解雇成本提高等等。所以,劳动供给冲击对物价的影响是个长期现象。

在美国和欧洲,他们的劳动者报酬总额占GDP的比例超过50%,劳动者工资的上涨会造成明显的物价上涨;而物价上涨本身又会带来劳动者加薪要求,加薪再会推高通胀。一旦形成这样一种循环的话,可能劳动工资的冲击也会是一个长期现象。

当然,还有其他的因素,竞争格局的变化造成很多行业垄断加剧。如果是完全竞争、充分竞争的话,价格就很难上涨;但如果竞争程度弱化,垄断程度甚至寡占程度提高,那么涨价就会变成比较容易的事情,对所有行业都一样。

此外,还有贸易保护主义。比如美国这些年对中国施加的这些关税,事实证明实际上它大多已经加到美国国内消费者头上,推动了他们物价指数的提高。

所以说,这轮全球通胀的原因有短期的,但是确实有很多长期因素的累加。

滕泰、张海冰新作《全球通胀与衰退》,已由中译出版社出版

观察者网问:如果全球央行被迫加息,而经济又未能快速复苏。我们会见到长期滞涨吗?跟上世纪七十年代的滞涨是否类似,两者之间是否有共同点?

滕泰:今年这种挑战并不大。但随着时间推移,比如2023年,全球陷入滞胀风险的概率就会大增。从目前来看,去年四季度美国GDP增速高达7%,失业率创下近几年新低。需求旺盛才有通货膨胀,在这样的增速之下,谈停“滞”并不符合实际的情况。

但是如果通胀指标持续创新高,比如说下个月、即今年3月份有可能美国的通胀率突破8%,欧洲的CPI有可能突破6%以上,在这种情况下,今年加息无论对欧洲或者美国而言,都应该是一个持续性政策,有可能加息次数超预期。

加息本身虽然会抬高企业融资成本、降低消费,但是它对经济的影响也是相对平缓的。可怕之处在于这种加息本身会不会引起美国股市的硬着陆,这个是美联储最警惕的事情。

美国股市从2009年一季度涨到去年四季度,涨了差不多十二、三年的时间,道琼斯指数涨了5倍。这样一个大牛市,在美国资本市场历史上也是非常罕见的。所以一旦加息引发股市的硬着陆,快速下跌,就会对投资和消费形成剧烈的打击,可能会有经济衰退的风险,但这是一个小概率事件。

从美联储的操作上来看,它期望不会出现这种现象,大概率也不太会出现这种现象。美联储会在每次加息之前,充分地释放加息预期,真正加息的时候股市并不恐慌。然后下一次加息之前,他又不断地释放信号,不断地重复这样的故事。

美联储希望由小幅多次加息来引领通胀的逐步下行,经济也会平稳地实现我们中国所说的“软着陆”。我们期待美国的经济和股市能够出现软着陆,但是也不能排除股市暴跌引发经济衰退的小概率事件。我们对黑天鹅事件也应有充分的思想准备。

一旦出现了黑天鹅事件,那么明年陷入滞胀的概率就会很大。如果不出现房地产和股市泡沫崩盘这种情况,现在谈滞涨风险还是有所夸大的。

观察者网:中国作为制造业大国,受到原材料上涨影响有多大?到目前为止,中国只看到PPI走高,CPI还比较温和的原因是什么?未来会传导到CPI吗?

滕泰:中国经过20多年的工业化进程以后,确实在制造业各行业之中,都有比较强大的产能和制造能力。很多行业是存在过剩产能的,在这种前提下,虽然有过剩货币、虽然有上游的成本冲击,但传到下游其实很难。

上游为什么容易涨价?因为上游有很多资源品和能源处于一个垄断竞争,甚至寡头垄断格局,比如石油、铜和铁矿石,由全球几个巨头垄断,所以很容易涨价。

中游的话,比如钢铁,往前10年、20年有成千上万个小钢厂,现在变成几个巨头、寡头垄断。在小钢厂很多的时候,上游涨价,中游很难涨。现在来看,铁矿石涨价,钢铁就会涨,钢铁又会传导到制造业的下游方向。

这就是刚才谈到的,价格形成机制跟市场竞争格局有关系:偏垄断的市场就容易涨价,偏竞争的市场就很难涨价。

问题在于,中国上游的煤炭、钢铁和石油等领域,大量存在垄断竞争、寡头垄断的情况,而下游一般的制造业产品,都是成千上万的中小企业自由竞争。中下游自由竞争、充分竞争和完全竞争,它就不能涨价,你一涨价的话消费者就去买别的企业的产品,涨价就会丧失市场份额;不涨价的话,企业就只能忍受这个成本冲击和自身利润下降。

看过去一年多情况,中国的PPI持续上涨,去年10月份最高到了13.5%,现在有所回落,但还有8.8%,但CPI始终只有1%左右,这种情况下,毫无疑问是中下游成千上万的中小企业消化了上游的成本。虽然短期来看CPI没有上涨,但这种代价的承受也是不能持续的。一旦到了临界点,中小企业的生存受到危险的话,它也会涨价的。

所以目前来看,上游的成本压力在中游和下游,主要是在下游的企业把它吸收掉了。但它造成的结果是中下游大量中小企业利润的下降。

观察者网:中国房地产市场曾经吸纳了大量流动性资金。如果未来通胀再起,我们还会看到房价大涨吗?

滕泰:这个比较难。因为房地产跟很多因素有关,比如居民收入增速、利率、房地产信贷政策、土地供给、城镇化因素……但总体来看,过去20多年中国房价上涨最大的推动力来自于城镇化因素。

过去十几年,每年有2000万人口进入城市,最近这几年每年也差不多1000多万的人口进城市。这么多的人口每年从农村转移到城市,带来的房地产需求增长是巨大的。往后面看,中国快速城镇化的阶段已经过去了。

中国城市每年迁入人口和现在城市常住人口的比率,从高峰时期的1.6%降到现在的0.8%;全国城镇化率,也从不到40%上升到目前64%左右。对于中国这样的大国,城镇化率能达到70%以上,这意味着后面还有一定的城镇化空间,但这个速度已经显著放缓了。

在这种背景下,一个20年(2001-2021)的房地产上升大周期已经过去了,现在已经进入一个分化阶段。在这个阶段,可能老百姓不一定再会选择购房作为保值、增值的手段,今后的购房需求可能更多的是居住的刚性需求,投资性或是投机性的需求会越来越少。

观察者网:稳增长压力下,通胀会如何影响中国的货币和财政政策?

滕泰:目前来看,可以暂时不用太顾虑这方面。因为中国目前的通胀率是1%左右,那么应该集中精力稳增长。中国面临的主要是经济下行压力,居民消费实际增速今年全年估计也就3%左右,那再加上政府、机关和事业单位的消费,全年的消费增速要能保持在5%以上,还是存在非常非常大的挑战的。

这种情况下要实现5.5%的经济增长目标,需要大力提振消费。消费现在能够拉动GDP增长的65%,所以如果消费低迷的话,实现增长目标就很困难。目前来看,受疫情防控、居民收入增速下降、居民边际消费倾向下降等各方面因素影响,消费增速放缓仍然是制约中国经济内循环、制约扩大内需的主要问题之一,所以接下来要大力度提振消费。

同时投资方面也需要更多政策。比如降息,比如国家金融委最新会议上提出的要提供更多的新增贷款等等。从财政政策和货币政策方面来看,稳投资也非常重要。今年房地产投资增速明显是下滑的,能保持正增长就不错了;制造业的投资增速前两个月数据比较好,后面还有待观察。所以,今年稳投资主要还是靠基建。

在此背景下,无论是财政政策还是货币政策,今年主要目标是增长。上半年控制通胀肯定没问题,CPI全年控制在3%以内的目标也没问题,但是阶段性的指标,比如第三季度的9月份,或者四季度的10、11月份,CPI会不会冲到3%甚至4%以上?这种可能性还是存在的。所以,下半年开始要关注通胀和物价指标,明年控制物价的压力会比较大,今年尤其上半年可以专注稳增长。

图自大公网

观察者网:国家统计局2月数据显示,我国经济态势稳中向好,超出市场预期。总理提出的今年5.5%经济增长目标,需要依赖更宽松的政策吗?

滕泰:我觉得需要。目前来看,问题主要是融资成本太高,量上的宽松有一定必要性。我觉得关键是融资成本,要像总理强调的那样,实质性地引导融资成本的下降。

从中国目前企业信贷总额来看,非金融企业的信贷总额超过100万亿。如果降低融资成本一个百分点的话,那就相当于给企业减少1万亿的成本,所以降息对于减少企业成本、提升企业盈利预期的作用非常大。

降息对降低政府债务成本也有非常重要的意义。按照财政部公布的口径,目前我们中央财政加地方政府财政的总负债在50万亿以上,如果加上隐形债务,数据可能会更大,所以降息对于降低政府的债务成本也具有非常重要的意义。

提振居民消费也需要降息。不考虑百姓的信用贷款,仅仅是房地产按揭贷款总额就将近40万亿;这么大的按揭总额,如果利率能降低一个百分点,那么居民的偿债压力一年减少几千亿,这会极大提振消费。所以现在来看,货币宽松政策在今年的关键应该是尽快降息,大幅度降息。

观察者网:近期国内资本市场和中概股的剧烈波动引发市场关注。能否谈一谈股市和市场的关系?金融委16日会议对中国经济和资本市场起到了怎样的指引作用?

滕泰:股市对经济的作用是十分巨大的,无论是投资还是消费。股市上涨,有正的财富效应,会刺激消费;股市下跌有负的财富效应,会打击消费。股市上涨,企业估值会提高,有利于促进企业投资,而股市下跌带来估值下降,那就会打击投资,让更多企业会把用来新建项目的资金,用去收购市场上原有的项目,新扩建项目就更少了。所以总体来看,股市上涨既有利于稳消费、也有利于稳投资。

正因为如此,欧洲和美国的决策者,对他们的股市十分重视,每次下跌,他们的最高领导人就会出来讲话。但在中国,由于受传统观念影响,很多中国人把股市当成投机,不但不去支持股市涨,反而是担心股市涨,怕股市涨了以后形成泡沫。这种错误的思想就好比害怕摔跤,所以就在地上趴着,好像一直不站起来,就永远不会摔跤一样,这是一种错误的观念。或者再打个比方,这就好比天旱了,不去抗旱,反而怕下雨造成洪涝,因此去提前防涝。

中国股市指数这10年来没有涨,近期在中概股和港股的带动下,A股又出现大幅回调,很多蓝筹股的估值处于历史的最低位。所以目前来看,急需的不是“防涝”或“防泡沫”,而是防止“负泡沫”提振股市信心,发挥股市对经济的积极作用。

国务院金融委的会议召开得非常及时,期待后续各方要进一步贯彻落实中央金融会议的精神,重视资本市场的健康发展,提振股市的信心。

【受访者简介:滕泰博士,著名经济学家,万博新经济研究院院长。】

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责任编辑:周毅
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