吴晓求:中国资本市场:从过去到未来 ——如何构建新模式

来源:观察者网

2022-06-28 08:15

吴晓求

吴晓求作者

中国人民大学原副校长、学术委员会副主席、中国资本市场研究院院长

【导读】 本文从资本市场发展的变革历程、历史使命以及新模式探索三个方面,系统梳理了资本市场功能的变化及其与我国经济战略转型的深度耦合关系。在此基础上,深入分析当前中国经济发展的新目标、新路径,总结提炼出服务中国经济战略的市场与银行“双峰”主导型金融体系下的资本市场发展新模式。

一、中国资本市场发展的变革历程

从创立之初,中国资本市场就承担起为中国经济发展提供融资的功能,那时功能较为单一、制度尚不完善。进入21世纪,一些制度上的缺陷慢慢显露出来,中国资本市场的发展受到制约,远远跟不上中国经济的增长速度。通过多次重大变革,中国资本市场逐步实现制度化、规范化,其规模、结构、功能都发生了实质性的变化,不断向市场化、法制化、国际化迈进,为实体经济服务的重心正在从传统工业企业转向科技创新企业。

(一)金融脱媒时代的开启:以传统产业融资需求为主导

沪深交易所的设立与运行,是中国资本市场发展史上开天辟地的大事,拉开了中国金融结构性改革和金融脱媒时代的序幕。在资本市场成立以前,企业融资主要是以银行贷款为主,单一的融资渠道阻碍了经济体制的改革和企业活力的释放。很多企业都需要拓宽融资渠道,特别是股权融资,通过市场融资对资金进行长期配置,对风险进行合理分散。资本市场生生不息的发展,实质上源于脱媒力量的推动。

沪深交易所成为全国性的证券交易市场,需要建立全国统一的股票发行制度。当时,人们对资本市场的认识存在很多不足,将资本市场的功能局限于企业融资需求导向,结果制度建设跟不上,市场在行政主导下运行。在2000年以前,股票发行采用审批制,包括“额度管理”和“指标管理”两个不同阶段,完全由行政主导,计划经济色彩浓厚。在这样的制度安排下,企业一有市场融资需求,就向地方政府要“额度”、要“指标”,地方政府“额度”和“指标”用完时则向中央政府要,市场的功能没有被充分释放出来。在2001年以后,股票发行采用核准制,可进一步分为“通道制”和“保荐制”两个阶段。核准制虽在市场化上迈出了一大步,但在制度上仍是行政化的安排。

伴随着发行制度的探索与变革,中国资本市场的法律体系和监管体制发生了相应的变化。早期资本市场法律法规以地方政府行政规则和交易所业务规则为主,呈现显著的地方性与探索性的特征。但由于资本市场立法政出多门,同时缺乏高位阶的法律作为规范基础,相关规定之间容易出现脱节、矛盾等现象,缺乏一定的系统性。随着《中华人民共和国公司法》(简称《公司法》)和《中华人民共和国证券法》(简称《证券法》)的相继出台,中国资本市场开始形成更高层级的全国性法律法规,法制建设主导权逐步由地方转移至中央,逐步展现出统一性的特征。监管体制改革同样逐步从多部门分散化向集中统一转变。早期资本市场形成了中国人民银行主导、国务院证券委员会宏观管理、地方政府参与、交易所自律的监管体系。随着一系列监管机构和职能的合并统一,最终基本形成了证监会统一领导的全国性证券监管体制。

(二)制度规范时代的到来:以市场功能完善为特征

经过十几年的发展,中国资本市场初具体系。然而,以股权分置为代表的早期制度缺陷限制了中国资本市场的进一步成长壮大,造成资本市场的发展速度远远滞后于经济的增长速度。这样的市场不仅没有充分释放自身的潜能,没有体现出企业的成长性和市场价值,而且严重地打击了投资者的信心,不利于市场的长期健康发展。以2005年的股权分置改革为标志,中国资本市场进入规范化时代,完成了多次重大变革,逐步完善了市场的财富管理、优化公司治理、吸引外资等功能。

第一,股权分置改革。在资本市场成立之初,对国有股流通问题采取了搁置的方式,导致在制度上人为地使股权处于流通股和非流通股两类股东的分置状态。其中非流通股股东持股比例较高,约为三分之二,并且通常处于控股地位。股权分置下的两类股东的利益诉求存在重大差别,出现激励机制缺失问题,公司治理结构存在严重缺陷,使流通股股东的合法权益遭受损害。1998年下半年以及2001年,中国资本市场曾先后两次进行国有股减持的探索性尝试。2005年4月,股权分置改革试点正式启动,到2006年末基本实现股市的全流通状态。股权分置改革的成功,解决了股东利益不一致和激励不足的问题,为资本市场的规范化发展打下了坚实的基础。

第二,客户保证金存管机制改革。在资本市场发展早期,证券公司存在将客户交易结算资金(简称“客户保证金”)视同存款的错误认识,挪用客户资金的情况十分普遍,一度形成影响行业生存发展的重大风险。如果挪用金额较大,形成大量沉淀资金,就有可能造成投资者没有足够的资金买卖证券,对投资者的利益造成损害,极端情况下甚至可能造成挤提,进而引发证券市场乃至整个金融系统的危机。2006年,证监会全面推行客户资金第三方存管制度,将投资者的资金与证券公司的自有资金完全分开,这标志着我国资本市场在保护投资者的利益方面迈出了坚实的一步。

第三,鼓励大型蓝筹股回归A股。为配合股权分置改革,保持股市稳定,A股IPO和增发暂停了很长时间,股票市场融资功能一度中断,很多大型国有企业选择到香港等境外交易所上市。新老划断后再无流通股和非流通股之分,A股融资大门再度打开。为扩大资本市场容量并提高A股上市公司整体质量,国家鼓励已经在境外上市的大型国有企业回归A股,掀起了大型蓝筹股回归大潮。股权分置改革后的大型蓝筹股回归,是A股市场结构的一次重要转型和提升,改善了上市公司整体结构和质量,让国内投资者能分享优质公司业绩增长红利,进而提振了国内外投资者对A股市场的信心。

第四,资本市场的扩大开放。中国资本市场开放模式,是在过渡性制度安排下,摸索性的多重管道式开放。继B股和合格境外机构投资者(QFII)制度的“引进来”式开放政策之后,2007年启动的合格境内机构投资者(QDII)制度开创了境内机构对境外资本市场投资的先河。2011年底推出的RQFII制度,为境外机构投资者通过离岸人民币投资境内资本市场开辟了渠道。对QFII/RQFII制度限制的逐步取消,以及沪深港通制度的实施和对相关限制的逐步取消,都提升了中国资本市场的影响力和国际化水平,加速了中国资本市场对外开放的进程。虽然这些制度都是在中国资本项下未实现完全自由兑换下的过渡性安排,但为中国资本市场吸引了大量境外投资者,推动了中国资本市场的开放化、国际化,提升了上市公司的整体质量和治理水平。

(三)注册制时代的来临:以服务科创企业为重心

在注册制改革之前,中国资本市场亦有市场化改革的探索,但都是局部的、阶段性的。注册制改革以股票发行制度为突破口,是涉及退市制度、并购重组制度、交易制度、信息披露制度、监督体制、法律体系等的系统性改革,是推动中国资本市场发展的、全方位的市场化改革。从注册制推行的一系列改革来看,中国资本市场以服务科技创新企业为重心,健全和完善资本市场配套制度体系,弥补制度和规则的缺陷,强力威慑和严厉打击违法违规行为,努力向“建制度、不干预、零容忍”的监管原则靠拢。

科创板、创业板、北京证券交易所(简称“北交所”)相继试行注册发行制度,既更好地让市场发挥资源配置的决定性作用,由市场来决定什么样的企业可以上市、以什么样的价格上市,又适应了中国经济发展向创新驱动转型的需要,更加强调为科技创新型企业服务。过去,中国经济处于全速追赶发达国家的阶段,主要依赖于要素驱动战略、投资驱动战略,实现了经济的持续高增长。如今,传统生产方式对经济增长的促进作用逐渐变得不显著,与生态文明和美好家园建设的目标存在冲突,大力发展科技创新成为新发展阶段的重中之重。注册制改革在为科创企业提供更多支持的同时,激发了一些如风险投资、私募股权等新金融业态的活力,进而鼓励更多企业家和创业者投身于高风险、高回报的科技创新,对推动产业升级、保障供应链安全有着至关重要的作用。

二、中国资本市场发展的历史使命:服务于国家经济战略转型

(一)从国际大循环到国内国际双循环

改革开放之初,国家在探讨沿海地区发展外向型经济时提出国际大循环战略,旨在鼓励和提倡沿海地区积极参与国际交换和市场竞争。国际大循环战略顺应了当时世界经济发展的形势与我国经济发展面临的历史机遇,既发挥了沿海地区的经济优势和有利条件,充分利用了国际市场和外商投资,也解决了农村剩余劳动力的出路问题,减少了沿海地区与内地的原料和市场竞争。2001年12月,中国加入世界贸易组织(WTO),中国企业进一步参与到国际分工和竞争中去,中国经济也保持了较长时期的快速增长。

在确立发展外向型经济的相当长的时间内,中国经济的对外依存度从1978年的10%持续上升至2006年64%的峰值(见图0-1)。中国经济通过国际大循环积极融入国际市场,使得国民总收入和人均收入都有了很大幅度的提升,但随着中国经济规模的快速增长以及世界经济形势的变化,中国经济的内部结构也在发生变化,表现为对国际市场的依赖程度有较大幅度的回落,国内市场对经济增长的贡献愈发凸显。中国作为世界第二大经济体,在经济总量上介于美国和日本之间,经济对外依存度的变化态势会与美国和日本类似,上升至一定高度后回落,并在一定范围内上下浮动,大致水平是在25%左右。

当前中国经济在规模、结构和增速上都发生了巨大变化,内生经济增长逐渐成为中国经济增长的驱动力。中国要充分认清当前面临的国际环境和国内情况,进而采取合适有效的举措来实现经济转型和产业升级战略,为经济可持续增长、社会稳定发展奠定良好的基础,从而逐步形成以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。

中国经济进入新发展阶段,不再过分看重增长速度,遵循质量为主、效益为先的绿色发展理念,从增量扩张促进经济发展转变为存量提升经济发展。高质量发展对市场经济的作用提出了更高要求,必须是有升有降、有进有出的优胜劣汰过程,把低效率的成分淘汰掉,让高效率的要素占领市场。同时,新发展阶段对科技创新的要求出现了本质性变化,要实现从“模仿者”和“追赶者”向“并跑者”和“领跑者”的角色转变,即从模仿创新向原始创新转变,由此打通产业链供应链的阻塞点和风险点,打破“卡脖子”技术的封锁线。

(二)中国经济战略转型:新目标与新路径

2020年是具有里程碑意义的一年。中国已经全面建成小康社会,实现了第一个百年奋斗目标,并以此为新的起点,全面迈向社会主义现代化强国。“十四五”时期是开启全面建设社会主义现代化国家新征程、向第二个百年奋斗目标进军的第一个五年,中国正在进入新发展阶段。党的十九届五中全会对中国经济的远景目标做了全面规划:第一,到2035年建成中等发达国家,构建高水平社会主义市场经济体制。第二,实现在发展基础上的共同富裕。继续深化收入分配制度改革,缩小收入分配差距。第三,实现“双碳”目标。在2030年前实现碳达峰和在2060年前实现碳中和,走生态优先、绿色低碳的高质量发展道路。

要实现这些目标,中间具有诸多不确定性。新冠肺炎疫情的暴发和蔓延使得中国经济发展的外部环境变得更加严峻,这就意味着我们需要进一步挖掘中国经济增长的内生性动力,以国内需求作为发展的出发点和落脚点,加快构建完整的内需体系。扩大内需和促进消费,要依靠城乡居民人均收入增长,特别是提高低收入群体的收入水平和扩大中等收入群体。全球气候变化也在深刻影响着中国经济发展的进程。中国要实现“双碳”目标,意味着中国需要用全球最短的时间实现节能减排,这对长期以来我国高能耗的经济发展模式提出了极大的挑战。

由此可见,寻求科技创新和产业升级转型、挖掘内生经济增长动力是实现中国经济发展新目标的必然选择。要在保持经济增长的同时优化经济结构,打造安全高效的产业链供应链,发展战略新兴产业,实现基础研究和核心技术的突破;利用科技减少能源消耗、提高能源的使用效率,实现生产生活绿色转型。

(三)中国资本市场发展的新使命

从基础设施建设、传统工业企业发展到新科技、新产业,中国经济增长的内生驱动力正在向创新转型,需要中国资本市场提供与之匹配的新金融业态和市场功能。服务科技创新、推动产业升级转型成为中国资本市场发展的历史使命,这是中国资本市场功能从以融资为主转向投融资并重内生要求的。

资本市场的发展离不开企业的成长性,缺乏成长性企业的市场是活力不足和功能难以发挥的,对经济发展的作用十分有限。企业的成长性不能长期依赖于规模的简单膨胀,否则很容易被新技术新产业所淘汰,这就决定了企业的成长性必须以科技创新为持续动力,也就形成了资本市场发展的内生性要求。由此可见,科技创新与资本市场发展存在紧密的耦合关系,在资本市场为科技创新提供资金和市场引导的同时,科技创新推动着资本市场的发展。

在过去三十多年的变革历程中,中国资本市场在制度、功能、规模及结构等方面已经取得长足的进步,但仍需深化市场化改革,加快适应科技创新的新变化和新要求,从而更好地服务于国家经济战略转型。

第一,提高市场配置资源效率,强化竞争和激励机制。坚持市场在资源配置中的决定性作用,深化以注册制为核心的股票市场制度改革,优化发行定价和交易机制,减少价格扭曲。完善退市制度,实现优胜劣汰。强化信息披露,依法治市,严厉惩戒违法违规行为。让真正具备科技创新决心和实力的优秀企业在资本市场的大浪淘沙中涌现,让资源高效支持科技创新、产业升级、绿色增长等高质量发展领域。

第二,支持新金融业态发展,适应市场的新变化和新要求。资本市场建立以后,一些新的金融业态如风险投资、私募股权、产业基金等开始涌现,改善了原有的商业银行贷款的单一融资渠道,更好地匹配了创新性产业活动的风险特征。资本市场要进一步释放新业态的活力,满足科技创新日益多样化的金融需求,为有创新精神的企业家和创业者提供有力的支持,为资本市场注入新的活力,让企业与投资者共担风险、共享收益,由此慢慢形成一种良性循环。

第三,完善多层次资本市场,满足处于产业生命周期不同阶段的企业的需要。目前,中国资本市场已经形成了以主板市场和二板市场为主的场内市场以及以三板市场和四板市场为主的场外市场。未来,中国资本市场还会培育出更多长期资本,满足专精特新企业的长期融资需求,为提升制造业核心竞争力和经济硬实力保驾护航。多层次的资本市场要为各类大中小的创新型企业提供适合的挂牌、转让、融资、估值等服务,让有技术的企业做大做好,让优势互补企业做优做强,让技术领跑的企业扩大优势地位并有能力参与国际竞争,逐步在企业间形成良性的竞争环境,使企业家的积极性得到进一步激发,创新的激励作用得到进一步强化。

三、中国资本市场发展新探索:第三种模式

中国经济发展正面临从高速增长阶段向高质量发展阶段的转变,在这一过程中,经济增长从规模扩张向结构优化转变,从要素驱动向创新驱动转变。创新成为引领高质量发展的第一动力。科技创新往往在总体上呈现出高投入、高风险、高回报、长周期的特征,需要通过从基础研究到技术开发再到产业化应用的长路径来实现市场回报。虽然创新成功后的高收益能够给创新者和投资者带来巨大的回报,甚至推动整个产业或者经济实现快速发展,但是在实现科技创新的不同阶段,往往都需要大量高水平专业人员和研究资金的投入,研发过程面临反复失败的风险,创新成果的应用和产业推广又需要巨额资本的支撑。这就导致科技创新活动离不开金融的支持,尤以资本市场的作用更为重要。

(一)市场主导与银行主导下的金融体系

当今世界金融体系模式的发展大体可以分为两种:一种是以美国、英国为典型的市场主导型金融体系,市场为企业活动和经济发展提供强大的推动力;另一种是以德国、日本为典型的银行主导型金融体系,银行采取一些不同于英美的创新性金融安排,部分替代了市场对科技创新的推动作用(吴晓求等,2005)。市场主导与银行主导两种金融模式,与一国的经济发展和创新体系有很大的关联,美德模式之间的差异既与金融体系自身发展有关,也与企业创新活动需要有密切联系。

美国的现代金融业最早可追溯到独立战争时期,当时银行是美国最先产生的金融组织形式,并在很长时间内是美国金融体系的重要组成部分。美国金融体系经历了四次大的调整,其中两个阶段商业银行发挥了绝对主导作用。在大萧条之后,美国资本市场开始在一个严格的规章制度框架下逐渐取代商业银行体系成为科技创新的主要推动者。这种金融结构变化背后的原因主要体现在三个方面:一是美国民众对权力集中的“根深蒂固的恐惧和反感”导致国家在金融政策制定过程中采取了抵制大银行的思路,并体现在若干金融法案中,这种分散化政策严格限制了商业银行的发展;二是大萧条后美国资本市场建立了高效全面的制度体系,促进了美国资本市场的规范、快速、健康发展;三是在20世纪70年代,美国以信息革命为契机进行了产业升级,国民经济在电子、信息、生物等新兴产业的带动下进入了新的快速发展阶段。因此,美国依靠强大的资本市场实现了资本市场与创新型企业的结合,推动了产业结构由重工业向高新技术产业变迁的成功转型。

从美国技术创新发展的特点来看,长期以来,美国政府和企业将大量研发费用投入到基础研究中。美国政府对诸多新兴产业如半导体和互联网等投入大量资金,吸引大量企业参与,为美国在相关领域保持世界领先地位奠定了坚实的基础。同时,美国大量企业设立了著名的企业实验室,如AT&T贝尔实验室、杜邦中心实验室、默克研究实验室等,这些企业的发展证明了基础研究对企业盈利能力和成长性具有巨大作用。时至今日,美国仍然保持着超大规模的研发投入,2018年全美研发支出达5816亿美元,居世界首位(UNESCO的统计数据)。普华永道的全球企业创新报告(2018)显示,亚马逊、Alphabet、英特尔、微软、苹果、强生、默克七个美国企业位列全球企业创新前10强。现在,美国大型企业逐渐退出基础研究,但是美国政府长期高度重视基础研究并形成了新的“创新分工”体系,即大学专注于基础研究,大型公司专注于技术的应用和商业化。

德国是典型的银行中心型金融体系,全能银行在公司融资、公司治理中均占据重要地位,资本市场极不发达。德国选择发展以银行业为主体的金融体系的原因在于:第一,德国企业更不喜欢股权融资的方式。这既是因为德国的资本市场不够发达,又是因为家族企业在德国经济体系中占有很高的比重,而相关企业担忧在公开上市后会出现企业控制权转移问题(Vitols,2001)。第二,德国的全能银行与企业之间形成了密切的联系。这些银行通常与企业建立长期信贷关系,这样做不仅能够为企业提供大量信贷资金支持,而且能够通过持有企业的大量股票及在董事会中任职等方式强化与企业的联系并给予相应创业指导(HirschKreinsen,2011)。第三,德国对金融监管宽容度较低,这是因为大陆法更偏向于考虑公共利益及其对私人缔约的限制。这一特征的优点是整个金融体系运行比较稳健,金融业务和创新更多地只能围绕实体经济去拓展,不易出现由金融危机引发的经济危机。缺点是对更多的金融创新进行了限制,使得金融业活力不足(黄宪等,2019)。

虽然在德国的经济转型过程中资本市场对企业并没有太多的直接支持,但是德国的创新型企业并没有陷入融资难题(张晓朴等,2021)。原因在于德国中小型企业数量众多,而且受到重视,对其提供稳定贷款是德国的一项重要政策。德国的商业银行把服务的重点对象锁定在创新型中小企业上,企业与银行间形成了稳定的联系。此外,复兴信贷银行作为国家政策性银行为德国新兴产业的发展做出了巨大贡献。但是,资本市场的不发达也同时抑制了德国风险资本的发展。德国风险资本的来源主要是银行,养老基金等近几年才提供支持,且力度很小。德国风险资本对创业企业早期阶段投入不足,在投资领域对生物、医药、信息等方面的投入也不够。此外,通过IPO退出的机制不畅通,也大大影响了风险资本的收益,从而阻碍了整个行业的发展。与美国发达的资本市场相比,德国上市公司规模和占GDP的比重都远远小于美国上市公司(见图0-2)。

从德国的创新体系来看,企业处于中心地位。德国中小企业具有以创新为导向的企业文化,因为德国的中小企业数量庞大且具有异质性,德国中小企业的创新活动呈现出结构上较强的灵活性,同时由于大部分中小企业是家族企业,得益于扁平的管理结构,其创新活动的效率较高。企业引领的创新模式虽然较难出现具有引领时代进步的重大创新,但在革命性创新出现后,企业能够迅速跟进,深度挖掘原创的潜能,把创新成果推广和应用于更加广阔的领域,扩展和延伸创新的价值链。总之,和谐的劳资关系、企业和行业协会深度合作下的职工培训制度、个人对职业和企业的忠诚、精益求精的工匠精神以及表现为社团主义的集体主义文化是这种模式的突出优势(沈越,2020)。

(二)资本市场发展的中国探索:第三种模式的形成

中国资本市场的发展除了遵循资本市场一般性原则和英美市场的理论内核外,还做出了自己的一些探索,形成了适应中国经济战略转型需要的资本市场发展模式。这一模式在大陆法系的基础架构上实现了顺应科技创新要求的市场化改革,主要体现在三个方面:一是在董事会和监事会双层治理模式下嵌入的独立董事制度与监事会制度共同奠定了中国上市公司内部监督体系;二是注册制改革引入的特殊投票权制度满足了高科技公司创始人通过双重股权结构保留公司控制权的需要;三是正在实践中摸索的代表人诉讼制度在学理上突破了关于“代表人必须同时是案件当事人”的传统认识,在实践上直接赋予了投保机构基于当事人委托而成为代表人的法律地位,这对构建中国特色的证券集体诉讼①制度具有基础性的、特别的意义。

中国资本市场的新探索与国家经济转型战略深度耦合,正在形成有别于美、德模式的第三种资本市场发展模式。这种模式与其说是资本市场发展的第三种模式,不如说是金融发展的第三种模式。这一模式既不同于美国的市场主导型金融体系,又不同于德日的银行主导型金融体系,而是一种市场与银行双峰主导的现代金融体系,这是由中国经济进入高质量发展阶段决定的。其精髓在于,在吸收发达国家资本市场发展历史中所形成的大多数、一般性原则的基础上,有限地引入了国家战略意图的引导作用,完善了原有法律结构约束,有效地吸收了有利于资本市场发展的独立董事制度等英美法系元素,使资本市场的法律规范走上了大陆法系和英美法系的“融合”之路。

从长期来看,中国经济的基本面发生了历史性的实质变化,已经进入一个经济发展的新阶段。在这个新阶段中,将发生一系列全局性、长期性的新现象、新变化。其中一个重要特征就是经济发展从要素驱动、投资驱动转向创新驱动,技术进步成为推动经济增长方式转变、实现长期稳定增长的核心动力。商业银行体系具有规模上的优势,对国民经济稳定运行至关重要,但相比金融市场,更侧重于满足低风险产业的融资需求,更有助于传统成熟产业的发展(Allen and Gale,2000;龚强等,2014)。资本市场具有多样化的金融业态和专业化的管理团队,能够满足企业和投资者各式各样的需求,依托于风险分散机制下的融资功能和财富管理功能,更适合于推动高科技创新。

中国需要积极推动科技创新来实现经济转型升级,打通产业链供应链的阻塞点、风险点,从制造业大国转变为制造业强国,所以中国更需要进一步推动资本市场发展,充分发挥资本市场对于推动科技、资本和实体经济高水平循环的枢纽作用,形成与中国经济规模和创新水平相匹配的金融体系。大力发展股权融资和资本市场,以风险投资和直接融资为主体,运用金融市场的风险分散机制为投资者提供多样化的金融产品,不仅有助于解决间接融资主导体系下企业杠杆率过高的问题,而且有助于应对期限错配和权益错配。此外,资本市场发展带来的财富效应也有助于在需求端推动消费升级,成为拉动内循环继而促进内外循环联动的强劲动力。

由此可见,中国资本市场要发展的第三种模式,是一种基于中国的制造业大国地位和创新型国家发展战略,能与经济体量相匹配、与科技创新相适应的市场化进程。中国模式不仅依赖于银行所提供的大量信贷资金对整个经济稳定运行的支持,而且需要资本市场风险分散机制下的投融资功能对科技创新的推动。在未来,中国资本市场的发展道路一定要立足于中国的发展实际,坚持建设大国金融下的现代金融体系和保持资本市场健康、稳定、长久运行的发展目标,持续推进市场化、法制化、国际化的建设。要以注册制改革为契机,全方位推进市场化建设,进一步推进法制体系的健全和完善,逐步提升资本市场开放化和国际化水平,努力把中国资本市场建设成为人民币计价资产交易和全球财富管理的国际金融中心。

中国资本市场历经千难万险,在摸索中不断成长,逐步探索出一种符合自身发展和国家战略需要的发展模式,朝着大国金融的现代金融体系和国际金融中心不断迈进。然而,中国资本市场模式仍不乏一些问题需要我们深入思考和继续改进,例如,如何平衡国家战略发展问题与市场发挥主导作用之间的冲突,如何均衡有效地调节市场的融资功能与财富管理功能,以及如何应对一些在大陆法系基础上所发展起来的混合趋势对我国现有司法体系需要改革和完善部分带来的挑战等。

参考文献

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[2] Hirsch-Kreinsen H. Financial market and technological innovation. Industry and In-novation,2011,18(4);351-368.

[3] Vitols S. The origins of bankbased and market-based financial systems:Germany, Japan,and the United States Discussion Papers,Research Unit: Eonomic Change and Employment FS I01-302,WZB Berlin Social Science Center,2001.

[4]龚强,张一林,林毅夫.产业结构、风险特性与最优金融结构.经济研究,2014 (4):4-16.

[5]黄宪,刘岩,童韵洁.金融发展对经济增长的促进作用及其持续性研究:基于英美、德国、法国法系的比较视角.金融研究,2019(12):147-168

[6]沈越.新时代中国创新模式的转换与升级:基于一个理论框架的历史演化分析. 社会科学战线,2020(2):42-48.

[7]吴晓求,方明浩,中国资本市场30 年,探索与变革,财贸经济,2021(4);

20-36.

[8]吴晓求,汪勇祥,应展宇.市场主导与银行主导:金融体系变迁的金融契约理论考察.财贸经济,2005(6):3-9,96.

[9]吴晓求,许荣,孙思栋:现代金融体系:基本特征与功能结构.中国人民大学学报,2020(1):60-73.

[10]张晓朴,朱鸿鸣,等.金融的谜题:德国金融体系比较研究.北京:中信出版社,2021.

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责任编辑:黄言元植
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